西南证券-泰禾集团-000732-2018年中报点评：净负债率降低，毛利率有所回升-180820

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        业绩总结：公司2018H1  实现营业总收入  126.8亿元，比上年同期增长  42.1%，实现归属于上市公司股东的净利润为9.8  亿元，比上年同期增长22.4%。截止2018  年上半年底公司加权ROE  为5.77%,比上年同期增加0.27  个百分点。
        住宅商业双轮驱动，毛利率有所提高。公司2018H1  实现营业总收入126.8  亿元，比上年同期增长42.1%，主要原因是销售结转增长。房地产开发毛利率提升5.7  个百分点至33.2%。受益于毛利率的提高，公司归母净利润同比增22.4%，达到9.8  亿元。经营性现金流流出大幅度收窄，由去年同期的92.0  亿元收窄到5.2  亿元，现金流得到一定程度的改善。销售方面，公司坚持“精品战略，差异竞争”的策略，已形成一整套成熟的品牌体系。根据克而瑞的数据，公司上半年实现销售收入655.0  亿元，同比增长61.7%，位居克而瑞排行榜第18  位，实现销售面积308.7  万方，同比增长79.3%，销售均价21218  元。
        净负债率降低，融资结构改善。报告期间多项资产支持票据、资产支持专项计划、非公开发行公司债券获股东大会通过。2018  年8  月2  日成功发行15  亿元非公开发行公司债券。公司不断拓宽融资渠道，降低公司融资成本。公司目前短期债务与一年内到期的非流动负债之和为556.4  亿元，占全部有息负债37.84%，债务融资期间结构安排较为合理。截至上半年末净负债率371.1%，较去年末降低了102.3  个百分点。另外，公司启动“千人计划”引进优秀毕业生为公司持续发展打下基础。
        严控土地成本，获取优质土地。报告期内公司除了继续深耕北上深、福州、厦门等公司传统核心区域外，新进入河北廊坊、广东中山等环一线热点城市。至此，公司完成以一二线为主的32  座城市布局。公司坚持低成本拿优质地，上半年共新增项目8  个，新增土地面积157.0  万方，新增计容建面157.1  万方，土地投资金额57.9  亿，新增土地均价不到4000  元/平；公司待开发土地面积539.6万方，待开发计容建面约498.1  万方；在建项目51  个，计容建面约1348.3  万平米；在售项目57  个。公司通过大量的收并购严控土地成本，获取一二线优质土地储备，保障了公司业务规模持续稳定地扩张。
        盈利预测与评级。由于上半年行业融资环境不断趋严，叠加公司销售回款率改善程度低预期，我们调低2018-2020  年EPS  分别为2.03  元、2.36  元、2.70  元，目前股价对应PE  分别为8/7/6  倍。考虑到公司土储优质、成本可控，维持“增持”评级。
        风险提示：销售增长或低于预期、费率改善或进一步放缓。