兴业证券-好莱客-603898-18H1点评：大家居战略助力长期发展-180821

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        投资要点
        公司2018H1收入  9.03亿元，同比增长  25.69%；其中  Q2单季度收入  5.58亿元，同比增长22.68%，增速较Q1  降低了8.21pct。
        经营效率持续改善，同店收入量价齐升。受益于店面经营效率的提高，以及公司对产品进行优化升级，打造消费者的个性化服务，平均客单值提升超过10%。订单量方面，公司通过315  全国百城联动等系列营销策略提高了品牌曝光度，经销商同店销售同比增长超过15%。量价齐升推动公司收入稳定增长。
        新老渠道同发力，全国性布局指日可待。公司进行了A  类城市经销商调整，整体收入同比增速40%；并积极开发空白区域，2018H1  净增加门店超过140  家，现合计共有经销商数量约1100  个，门店数量总和接近1700  家。受益于原有门店升级和新渠道渗透，华南区域营收同比增加42.03%，东北、西北、西南区域也有30%以上增长。
        产品力显著提升，多品类协同发展。在消费升级趋势下，公司现代轻奢等多个高端系列上市，产品结构优化；加之侧翻床、推拉桌等收纳功能的强化，畅销产品得到纵向升级，公司产品力显著提升。同时，公司新启动的定制橱柜接受了200  个上样申请，有13  套已开发完毕，18H1  橱柜贡献收入超192  万元，单橱柜业务毛利率达16.36%；新启动的定制木门开发了97  款平口门、24  款T  型门和56  款护墙板，品类丰富，满足消费者需求，预计2019  年木门有望贡献收入。
        公司2018H1  毛利率39.28%，其中Q2  单季度毛利率39.62%。毛利率提升的主要原因系公司通过信息化提升，优化了生产工艺和布局，提高了板材利用率，降低生产出错率；整体经营效率得到改善，订单流转速度优化，人均效能也有所提升。
        公司2018H1  归母净利润同比增长67.15%，达1.81  亿元，分季度来看，  Q1/Q2  归母净利润分别为0.36/1.46  亿元，分别同比增长38.41%/76.07%。值得注意的是，扣非后归母净利润增速为30.63%，达1.27  亿的规模，增速仅为归母净利润的一半。主要原因系公司全资子公司湖北好莱客收到0.45  亿产业扶持资金，剔除0.45  亿元，18H1和18Q2  分别同比增长25.51%/21.65%。
        虽定制家居行业竞争激烈，但公司持续践行高端定位+拓展品类的战略，实际效果显著，收入稳步增长的同时有望逐步提升公司盈利能力。此外，公司产能逐步落地，新增产能打开公司成长空间。我们根据公司半年报，调整了盈利预测。预计公司18-20年EPS  分别为1.39、1.62、2.01  元，对应PE  15.4x、13.1x、10.6x（根据8  月20  日收盘价）。
        风险提示：原材料价格波动；市场竞争加剧及潜在价格战；住宅房地产政策及市场变化