招银国际-交通银行-3328.HK-地方债支持政策的主要受惠者-180824

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        手续费佣金收入及免税效果拉动业绩增长。交通银行  2018  年上半年净利润408  亿元人民币，占全年市场一致预期的  57%。净利润同比增速为  4.6%，低于全国商业银行的整体增速  6.4%。按季来看，交行二季度拨备前利润同比增长  5.5%，主要由于手续费佣金收入和交易活动收益的强劲增长，但部分为营业开支的增长所抵消。减值拨备同比增长  13.7%，相信主要是由不良确认趋严所致。不过，投资地方政府债带来的免税效应降低了有效税率，令当季净利润同比上升  5.2%。
        资金成本下降，净息差小幅扩张。根据我们的测算，交行二季度净息差环比扩张  2  个基点至  1.42%，主要由于在央行降准及持续向市场注入流动性的情况下，同业市场资金价格下行，带动交行同业负债成本下降。7、8  两月市场流动性仍然较为充裕，我们认为息差扩张将在三季度得以持续。不过，二季度存款增速仅为  0.2%，未来可能拖累贷款增长。
        资产质量趋势向好。交行二季度末不良贷款率环比下降  1  个基点至  1.49%，同时拨备覆盖率提升  5  个百分点至  171%。交行采取了更为严格的不良确认策略，目前不良贷款对  90  天以上逾期贷款的比率超过  110%，未来面对不良确认监管政策趋严影响的压力得以缓解。
        将受惠于潜在的地方债风险权重下调。据媒体报道，监管部门计划将银行投资地方债的风险权重由  20%下调至  0。二季度末，交行对地方政府债的投资余额约为  9,000  亿元人民币，约占其总资产的  9.6%。根据我们的测算，风险权重下调为  0  将为交行的资本充足率带来  35  个基点的提升。
        管理层展望正面。交行管理层在业绩会上表示，预期下半年息差及资产质量均将持续改善。此外，资管新规带来的影响较为有限，该行理财余额中的非标部分仅占表内资产的  1.8%。以上因素都将对未来  6-12  个月的业绩回升提供支持。
        估值落后于同业。我们认为业绩公布将对交行股价产生正面影响。目前交行股价相当于  2018  年预测市帐率  0.55  倍，低于行业平均的  0.76  倍；股息率水平吸引，达到  6.0%，对股价产生一定支持。