华创证券-申通快递-002468-2018年中报点评：网络进入改善通道，估值具备修复空间，强调“推荐”评级-180826

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        公司公告半年报，实现营业收入66.42亿元，同比增长19.43%；归母净利润8.67亿元，同比增长16.21%。
        分季度看，Q1、Q2分别实现收入29亿元及37亿元，同比分别增长33%及10%，Q1、Q2分别实现归属净利3.8及4.9亿元，同比分别增长17%及15%。
        三季报指引，考虑转让丰巢科技9%股权可获收益约2.9亿元，归属净利区间为15.78亿元至17.47亿元。
        业务量：上半年业务量20.45亿件，同比增速18.7%，低于行业增速8.9pct。分季度看，Q2改善显著，从Q1低于行业增速12pct收窄至6.6pct，市场份额则从8.9%提升至9.6%。
        单票收入：3.28元，同比提升3.1%。其中单票面单、单票派费、单票中转收入分别为0.71，1.75及0.76元，同比分别为下降1.84%、增长5.66%及下降7.4%，派费上涨主要因上调针对核心城市和大货的派费标准；
        单票成本：2.61元，同比提升1.6%，其中单票面单、派费、中转成本分别下降3.5%、增长2.9%及下降0.1%。主因公司报告期内加大干线中转直营化比例，增大财务口径导致，中转中单票职工薪酬上升11.9%，单票运输成本上升2.7%，但单票折旧摊销成本下降1.7%，单票其他中转成本下降15%，反映公司成本管控效力。
        公司7月业务量4.18亿件，同比增长36.96%，单票收入3.2元，同比增长0.63%，市占率10.2%，同比提升0.7个百分点。
        干线直营化持续推进有助于网络降本增效；华南区域同比增至57%，华南网络进入改善通道。
        1）干线运输方面，运输车辆4053辆，自营率提升至57.9%；车型方面，公司共有13.5米以上车辆1750辆，占比43%，自营率66%。干线中转方面，全网共有转运中心68个，其中自营转运中心50个，自营率约为74%。
        2）华南区域同比增速57%，而去年同期仅4%，华南区域收入占比达29.4%，仅次于华东。其提速也标志着公司华南大加盟商问题已经进入改善通道。一方面公司对大加盟商进行拆分；另一方面公司收购华南加盟商经营的转运中心，从而提升营效率，解决产能瓶颈。
        投资建议：公司网络从干线至网点层面均进入改善通道，增速提升明显。我们预计公司2018-20年实现利润19亿元、23及29亿元，对应PE13、11、8倍，估值水平低于同行，具备修复空间，强调“推荐”评级。
        风险提示：业务量增速放缓，行业竞争若加剧将导致票均收入下降