西南证券-奥佳华-002614-2018年中报点评：聚焦按摩椅市场，国内外高速放量-180829

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        投资要点
        业绩总结：2018H1实现收入  22.1亿（+32%）、归母净利润  1.4亿（+56%）；扣非后归母净利润9849  万（+30%）；2018Q2  单季度实现收入11.7  亿（+30%）、归母净利润1.2  亿（+58%）、扣非后归母净利润9533  万（+48%）；预告2018年三季报扣非后归母净利润2.1-2.3  亿，同比增长30-40%。
        聚焦按摩椅市场，国内外高速放量。分业务来看，上半年按摩保健产品实现收入16.0  亿（+37%），其中按摩椅实现收入9.1  亿（+79%），收入占比提升11.38pp至42.27%，其中重磅品种御手温感大师椅销量接近2  万台，同比增长350%。从盈利能力来看，由于1-5  月人民币升值+原材料价格上涨，成本端增速超过收入增速，导致保健按摩产品毛利率下降1.47pp  至40.75%，但随着毛利率更高的自主产品放量，毛利率有望逐步回升。国内业务：收入同比增长125%，利润同比增长268%。全渠道拓展，直营店提升单店店效提升66%至21  万元/月、经销门店快速下沉扩张同比增长50%至450  家、线上渠道提升品牌影响力收入同比增长200%。国外业务：收入同比增长27%，利润同比增长101%。国际OGAWA、FUJI、COZZIA  收入增速分别为23%、24%、44%，韩国市场成为新增量同比增长293%。费用率来看，销售费率和管理费率略有下降，财务费率由于6  月份人民币贬值而下降超过2pp。综合毛利率由于原材料价格上涨等因素下降1.88pp  至36.59%，净利率提升1.05pp  至6.71%。
        中国按摩椅市场达到千亿级别，家用和共享按摩椅进入快速放量期。中国家用按摩椅保有率不足1%，远低于新兴韩国市场12%的保有率，中国家用按摩椅市场正处于起步阶段。韩国按摩椅市场于2012  年人均可支配收入达到7  万人民币，消费水平提升推动按摩椅市场快速增长，到2017  年复合增速接近70%。2016年中国中等收入以上城镇居民（约4.8  亿人口）的人均可支配收入接近5  万元，拥有按摩椅消费能力。依中等收入以上城镇家庭户数约1.6  亿户（每户平均3人）基数，如其中10%家庭购买均价6000  元按摩椅，中国家用按摩椅市场将达到千亿级别。共享按摩椅也迎来快速放量，估计国内投放总量约40  万台，但全国可实现按摩椅高频使用的场景如机场、高铁站、电影院等公共场所超过20万家，共享按摩椅投放量未来3  年有望达到300  万台。家用和共享按摩椅正迎来快速放量期。
        盈利预测与评级。预计2018-2020  年EPS  分别为0.86  元、1.26  元、1.74  元，对应PE  分别为21  倍、14  倍、10  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：按摩器销量或低于预期的风险；汇兑损益风险。