招银国际-新华保险-1336.HK-业务转型步入正轨-180829

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        上半年经营业绩回顾。保费收入同比增长10.8％至人民币679  亿元。净利润同比增长79.1％至58  亿元（会计假设变动，尤其是与折现率相关的假设变动，使税前利润增加1.47  亿元）。截至2018  年6  月30  日，内含价值为1,656  亿元，较2017  年末增长7.9％。
        新业务价值同比下降8.9％，预计下半年增速将反弹。公司新业务价值降幅小于同业平均（平安+0.3％，中国人寿-23.7％，太保-17.5％，太平-9.5％）。个险渠道新业务价值下降12.7％至59.5  亿元。尽管首年期交保费收入同比下降32.9％，但由于产品组合优化，基于首年年化保费的新业务价值率提升14  个百分点至56.9％。由于（1）首年期交保费收入增速回升（二季度+15.7％，一季度-51％）；（2）正面的新业务价值率展望；（3）2017  下半年基数相对较低，故我们对2018  下半年新业务价值增长持乐观态度。我们预计下半年新业务价值将增长12.0％，全年新业务价值将增至120  亿元人民币，同比略微下降0.3％。
        银保转型取得成效。上半年，公司银保渠道丰富了产品线、加深了转型。虽然首年保费同比下降30.4％，但10  年以上缴费期的首年期交保费增加329％至6.36亿元人民币，占银保渠道首年保费的22％。因此，银保渠道新业务价值同比增长66.5％至人民币5.31  亿元，且价值率提升10.8  个百分点至18.5％。
        在波动的市场中上半年投资表现较同业更为稳健。虽然大部分同业在今年上半年的股息收入都录得下降，但NCI  的股票分红收益同比增长30.2％，从而带动年化净投资收益率同比上升0.1  个百分点至5.0％。由于股市低迷、波动大，年化总投资收益率同比下降0.1  个百分点至4.8％，但下降幅度与大多数同业相比更为温和。  上半年公司非标投资资产减少92  亿元，六月末其占总投资资产的比例下降3.2  个百分点至31.8%，信用风险可控。
        目标价下调至47.96  港元，维持买入评级。尽管行业面临挑战，公司在业务转型方面仍持续取得进展。我们将2018  年新业务价值预测下调至120  亿元人民币，同比下降0.3％。因此，我们将目标价调整至47.96  港元以反映上述变化。我们的目标价分别相当于2018/19  年每股内含价值的0.76/0.69  倍。维持买入评级。