光大证券-北控水务集团-0371.HK-2018年半年报点评：PPP业务转型轻资产，传统业务迎来机遇期-180829

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        ◆上半年净利润同比增长24%：上半年公司收入同比+10%至100  亿港币，净利润同比+24%至24  亿港币，摊薄EPS  为25.18  港仙，业绩符合年初指引。上半年每股派息9.5  港仙，派息率37%。上半年公司污水及再生水、供水、综合治理建造、BOT、技术服务及设备销售业务分别实现收入同比+4.5%、+21%、-15%、+17%、+90%。其中污水及再生水收入下降主要是今年将环卫收入从该分部移出，剔除环卫收入后同比增长15%。
        ◆传统业务稳健增长，市占率有望继续提升：上半年公司新增水处理能力287  万吨/天，总水处理设计能力达到3,404  万吨/天。其中污水设计能力1,861  万吨/天，供水设计能力1,303  万吨/天。目前公司投运水处理能力2,060  万吨/天。公司项目分布在28  个省、市、自治区，市占率约7%。随着国内环保标准提高、环保监管趋严，叠加资金形式趋紧，行业存在整合机会，行业集中度有望继续提升。截至中期，公司账面现金129  亿，上半年平均融资成本仅为3.4%，资金优势显著。有望抓住行业整合机会，实现规模提升。
        ◆PPP  业务转型轻资产，建造毛利率大幅提升：截至8  月末，公司共签约PPP  项目4  个，涉及金额70  亿，其中公司投资额约13  亿。此外中标待签约项目107  亿，其中公司投资额约4.9  亿。公司转型轻资产模式，尽量减少自身投资金额，并实现技术服务和设备销售收入同比大幅提升90%。去年公司签约的540  亿PPP  项目，目前规模缩小为247  亿，主要是减少高风险项目。预计未来公司将更多的做有收费权的PPP  项目，减少对地方政府财政依赖。此外，公司通过集中采购设备、原材料等措施，实现综合治理建造毛利率大幅提升11ppts  至26%，显著提升盈利能力。
        ◆维持“买入”评级，维持目标价HK$6.66：公司传统水务业务预计每年新增400  万吨处理能力，并有望抓住行业整合机会实现规模扩张。PPP业务处于调整期，公司转型轻资产模式，以减小风险。维持盈利预测，预计18-20  年EPS  分别为0.49、0.56、0.64  港币，预计收入、净利CAGR分别为12%、17%。维持目标价HK$6.66，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：项目拓展不及预期；融资成本上升；PPP  相关风险