中银国际-华夏幸福-600340-异地复制成效显著，现金流持续优化-180830

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        2018年上半年，华夏幸福实现营业收入  349.74亿元，同比增长  57.1%；实现归属于上市公司股东的净利润  69.27  亿元，同比增长29.2%；销售收入805  亿元，同比增长15.6%。考虑到公司可售货值充足，异地复制成效显著，经营性现金流持续改善，我们维持公司2018-20  年EPS  预测分别为4.39/5.02/6.11  元，对应18  年PE5.5  倍，维持买入评级。
        支撑评级的要点
        .  营收业绩稳健增长，平安入股认可价值。2018H1  公司实现营业收入349.74亿元，同比增长57.1%，实现归母净利润69.27  亿元，同比增长29.1%。公司毛利率和净利率分别为45.7%、19.9%，分别较去年底下降  2.2  及上升5.2  个百分点。截至18  年6  月末公司预收账款同比增长7.7%至1,433.2  亿元，覆盖17  年结算收入的5  倍，预计未来2-3  年结转为收入与利润，业绩保障性强。公司实行股权激励计划及引入平安作为重要股东，业绩承诺一致，即未来三年归母净利润分别不低于114.2  亿元、144.9  亿元及180.0亿元，三年复合增长率27%，显示出公司快速健康发展的强大信心。
        .  京外销售占比显著提升，异地复制进程加速。2018H1  公司实现销售额805.04  亿元（根据克而瑞），同比增长15.6%。京津冀以外区域的核心业务销售额占比达到  38.6%，较去年同期提升  25  个百分点；京津冀以外区域销售面积  325  万方，占总销售面积比例达到  45.7%，较去年同期增长293.9%；环南京、环杭州、环郑州区域  1-6  月销售面积占比分别达到  15.8%、7.3%、10.7%，环郑州区域继环南京和环杭州区域之后成为异地复制新的业绩增长极。同时，  2018H1  非京津冀区域新增入园企业288  家，新增签约额745  亿元，分别占总数的64.7%和77.1%；上半年新签约产业新城与小镇协议共10  个，均位于非京津冀区域，未来京外贡献将持续提升，弱化环雄安调控影响，销售结构趋向更加平衡稳健、持续增长可期。
        .  销售回款改善，融资渠道畅通成本可控。2018H1  公司加权平均融资成本6.14%，与去年底基本持平，且公司债、美元债、超短融等各融资渠道保持畅通，并且银行授信额度充足，2,932.3  亿元额度仍未使用。2018H1  公司经营性现金流-78.18  亿元，其中二季度为17.9  亿元，为去年四季度之后经营性现金流再次出现正值，并且二季度销售回款率达61.6%，现金流持续优化。截至2018H1  公司货币资金425.9  亿元，覆盖短期负债275.7亿元1.7  倍，偿债能力较强。
        评级面临的主要风险
        .  房地产行业销售大幅下滑，利率大幅上行。
        估值
        .  我们维持公司2018-20  年EPS  预测分别为4.39/5.02/6.11  元，对应18  年PE5.5倍，维持买入评级。