国信证券-锦江股份-600754-2018年半年报点评：中报超预期，加盟支撑+主观积极助力业绩提升-180831

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        中报扣非后业绩增长  58%，好于预期
        18H1，公司营收  69.39  亿元，同增  10.34%；归母业绩  5.03  亿元，同增  22.05%（扣非业绩增  58.22%），EPS0.53  元，好于我们此前预测。动迁补偿、处置长江证券、法国卢浮税率调整等带来非经常损益  1.88  亿元。
        铂涛、维也纳继续高增长，餐饮助力，期间费用控制良好
        Q2，境内酒店  RevPAR+6.2%（ADR+10.6%/OCC-3.2pct），逊于  Q1（+7.8%）。上半年，其同  店  RevPAR+3.4%（ADR+6.0%/OCC-2.0pct），经济型/中  端RevPAR  各增  1.2%/6.5%，中端同店仍良好。18H1，境内酒店收入增  11%，其中首次/持续加盟费增  19%/24%，对应权益业绩增  44%（估算扣非增  25%+）。各品牌：铂涛收入/权益业绩增  16%/52%（持股  81%增至  93%），维也纳收入/业绩增  24%/26%，二者合计贡献增量权益利润  6000  万+，是增长主力。原锦江系预计扣非后相对稳定。卢浮收入/扣非业绩增  10%/6%。18H1，公司新开业酒店  548  家，关店  207  家，净增  341  家（直营/加盟-30/371，中端/经济型321/20  家），展店较快。四地肯德基发力下，餐饮业绩增  27%。公司毛利率降0.50pct，期间费率降  2.85pct，其中销售/管理/财务费率-4.26/1.99/-0.58pct。
        加盟扩张支撑业绩增长，关注激励改善及整合效应显现
        因暑期延迟等因素，7  月公司境内酒店  RevPAR+3.95%，逊于  6  月（+5.4%）。但公司预计  18Q3  酒店收入增  4-15%，相对仍良好。虽经济基本面+高基数+加盟扩张下沉下  RevPAR  增速可能趋缓，但加盟扩张商业模式下，公司盈利预计仍有支撑。目前行业竞争格局相对确定，公司在有限服务酒店规模排名第一，中端布局领先（上半年中端酒店客房占比  36%），持有部分优质自有物业，子公司层面激励已趋优化，未来内部酒店板块整合和行业持续成长潜力巨大。
        风险提示
        收购标的经营业绩波动大；收购整合商誉减值风险；国企改革进程低于预期等。
        中报扣非超预期彰显主观更积极，加盟扩张支撑业绩，“买入”
        预计  18-20  年  EPS1.14/1.24/1.49  元（19  年后未考虑长江证券处置收益），对应  A  股估值  22/20/17  倍，估值受制于后续经济预期目前系历史低位。但中报扣非业绩超预期彰显主观已更加积极，加盟扩张下业绩仍有支撑，买入评级。