兴业证券-宁沪高速-600377-通行费增速提升、地产业务回落，非经带来业绩大幅增加-180826

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        投资要点
        事件：宁沪高速公告2018  年半年报，实现营业收入51.4  亿元，同比增长10.13%，实现归母净利润24.88  亿元，同比增长30.98%，扣非后实现归母净利润20.64亿元，同比增长9.09%。实现基本每股收益0.49  元，扣非后每股收益0.41  元。其中第二季度实现归母净利润14.71  亿元，同比增长44%，扣非后实现归母净利润10.46  亿元，同比增长2.8%。
        点评：
        高速公路通行费增长良好、增速较一季度提升：上半年公司实现高速公路通行费收入35.93  亿元，占公司总收入的69.89%，同比增长5.6%，其中第二季度实现通行费收入18.73  亿元，同比增长8.5%，增速较一季度增速提升5.9  个百分点。上半年，公司主要高速路段沪宁高速日均流量  9.62万辆，同比增长5.7%，其中客车流量同比增长6.4%，货车流量同比增长3.06%，客货车流量占比分别约为  79.8%及20.1%；实现日均通行费1340万元，占公司通行费总收入的  67.5%，实现通行费收入同比增长5.7%，其中第二季度日均收费较第一季度约提升4  个百分点。此外，其他主要路段通行费收入均保持较好增长。
        服务区租赁收入增加、油品销售收入下降：上半年公司实现配套业务收入7.18  亿元，主要包括服务区租赁、油品销售、以及其他餐饮零售等。服务区租赁方面，沪宁高速沿线  6  个服务区经营效益和服务水平的全面提升，梅村服务区、黄栗墅服务区、仙人山服务区均已完成升级改造并对外开始营业；阳澄湖服务区和芳茂山服务区完成经营权外包合同签署工作，上半年服务区实现租赁收入8065  万元，同比增长79.8%。油品销售方面，受油品销售量同比下降影响，公司配套业务收入比去年同期减少15.3%，但新签订的油品采购合同进一步提高了油品利润，毛利率同比上升约  7.37个百分点。
        二季度地产业务收入下降明显：上半年公司实现地产销售收入7.98  亿元，同比增长106.24%，其中第一季度为7.37  亿元，第二季度为0.61  亿元，二季度地产业务收入明显减少。公司主要地产收入主要来自于宁沪置业，上半年宁沪置业实现税后净利润约人民币1.14  亿元，同比增长66.5%，主要项目未南门世嘉集中交付。
        成本增速基本符合预期、维修养护成本有所增加：上半年公司营业成本22.56亿元，同比增长8.91%。通行费业务成本11  亿元，同比增长8.4%，折旧为6.6  亿元，同比增长0.73%，人工2.96  亿元，同比增长12.49%，养护以及维护成本分别为0.74  亿元、0.15  亿元，同比增长104%、87%，增速较快的原因是对高速公路绿化以及设施的改造费用增加。配套业务成本为6.58  亿元，同比减少19.49%，主要是油品销量减少带来的原材料成本下降。
        二季度地产业务未有斩获，导致二季度扣非业绩增速环比回落：毛利方面，上半年公司高速公路业务毛利同比增加0.97  亿元、配套业务同比增加0.29亿元、地产业务同比增加1.52  亿元。投资收益增加4.4  亿元，主要包括收购合营公司瀚威公司30%股权后并表，对购买日之前公司持有的瀚威公司股权重新计量，确认公允价值与账面价值的差额4.3  亿元的增值收益，以及合营高速路产通行费增长带来投资收益增加。公司第二季度实现归母净利润14.71亿元，同比增长44%。扣非后实现归母净利润10.46  亿元，同比增长2.8%，同比增长率较第一季度有所回落，主要原因是二季度地产业务收入大幅减少，同时高速公路养护及维修费用同比增加。
        投资策略：公司既有路产区位优势优秀、依然可保持稳定增长，建项目短期不会影响业绩，且长期看回报率良好，有利于公司的可持续发展。地产方面储备充分，未来3-5  年逐渐释放、可持续增厚业绩。公司派息政策稳健，未来几年将保证高分红政策，提供稳健收益率。我们调整了盈利预测，预计18-20年公司EPS  为0.86  元、0.89  元、0.94  元，相对2018  年8  月24  日收盘价8.65元，对应PE  为10X、9.7X、9.2X，假设分红率维持65%，股息率为6.5%、6.7%、7.1%，维持“审慎增持”评级。        
        风险提示：车流量受宏观经济影响大、地产业务受政策影响较大等