兴业证券-爱婴室-603214-门店扩张叠加经营效率提升，业绩增长超预期-180828

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        投资要点
        门店拓展叠加经营效率提升，营收加速增长。上半年实现营业收入  10.17亿元，同比增长15.52%，其中2018Q2  营业收入5.36  亿元，同比增长17.52%。分品类看，奶粉类和用品类是公司收入的主要来源，上半年分别实现营收4.62、2.64  亿元，占总营收的45.46%、25.97%。分渠道看，公司以线下为主、线上为辅，门店销售达8.93  亿元，占比87.83%。公司营收增长主要有两方面原因：积极布局直营门店，拓展销售网络；门店运营逐渐成熟，推动同店销售增长。
        主业稳步向好，政府补助及投资收益助业绩超预期。上半年归母净利0.49  亿元，同比增长46.04%，超出中期业绩预期（预计同增19%），其中2018Q2  归母净利同比增长57.94%至0.37  亿元。归母净利超预期增长主要系投资收益及政府补助增厚公司业绩。
        强化供应链管理及门店运作，毛利率持续提升。2018H1  综合毛利率达27.41%，比去年同期高0.93pp，其中2018Q2  毛利率创历史新高，达29.46%，主要受益于采购成本稳步下降以及门店运作强化。1）公司以总部统一集中采购为主和自建物流仓储中心为主的配送方式驱动公司毛利率不断改善，随着公司规模效应的不断提升，其采购成本和配送成本将继续下降。2）此外，公司将街边店迁移至购物中心，高毛利品类占比提升，促进综合毛利率上升。
        净利率快速提升，期间费用率小幅上升。2018H1  公司净利率4.81%，比去年同期快速上升0.49pp；期间费用率21.06%，同比上升0.80pp，主要受销售费用率大幅上升拖累。其中销售费用率上升1.32pp  至17.77%，由新开门店房屋及物业管理费、装修成本、人力成本增加及电子商务技术人员投入所致。
        母婴市场专业化、连锁化趋势叠加公司全品类、多渠道以及供应链优势，未来业绩有望持续提升。1）母婴行业消费升级，朝专业化、连锁化发展；2）全品类布局；3）多渠道发展；4）直采占比不断提升，采购成本稳步下降。
        盈利预测、估值和评级：预计2018-2020  营业收入分别为20.65  亿元、23.85  亿元、27.79  亿元，未来三年实现归母净利润分别为1.11  亿元、1.41  亿元、1.70  亿元，实现EPS  分别为1.11  元、1.41  元、1.70  元，2018  年8  月27  日收盘价对应PE  分别为47.0  倍、36.9  倍、30.7  倍，维持“审慎增持”评级。
        风险提示：市场竞争加剧，展店不及预期