兴业证券-莱绅通灵-603900-业绩未达预期，加盟商信心有待恢复-180822

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        投资要点
        事件：公司公告2018年中报业绩，营收9.79亿元，同比增长  0.03  %，归母净利润1.75  亿元，同比降8.36  %，门店净增46  家。
        2018  年中报未达预期，同比增长0.03%，归母净利增速-8.36%。公司营收和净利润增长不达预期，系同店增速和门店拓展减缓。整体毛利率55.28%，较17H1  提升0.13pct，其中直营店毛利率65.65%，加盟店毛利率37.09%，加盟毛利率较17H1  提升2.48pct。公司净利率17.85%，同比-1.63%，主要系公司在营销上做视觉变化，门店门头更新、重装，匹配品牌升级和王室调性，销售费用率和管理费用率分别抬升2.43%、0.72%。
        同店增速为负，门店拓展减缓，加盟商信心有待恢复。18H1，直营门店营收6.08  亿元，同比-15.02%，加盟门店营收3.55  亿元，同比+35.08%。根据渠道拆分营收，我们发现直营单店营收201  万元，同比-17.00%，加盟单店营收78  万元，同比-4.42%。两类渠道的同店增速均为负，加盟同店增速降幅更小，加盟商信心仍有待恢复。直营店和加盟店数量由2017  年底的712  家增加至758  家，门店净增46  家，增速放缓。
        坚定品牌化路线短期带来业绩冲击，后续关注同店增速及展店变化。18H1前期，受气候影响和假期叠加因素干扰，公司业绩形成短期冲击。后续公司主动调整政策，坚定高端品牌战略布局，升级改造门店，陆续推出设计独特的王室马车、王后二代、传奇王冠等具有鲜明王室元素的产品系列，推进王室元素落地推广。公司在珠宝公司中盈利能力仍属上乘，后续关注同店增速及展店变化对业绩、加盟商信心的影响。
        投资建议：我们重申消费升级利好品牌化奢侈品，公司优势来自于1.整并Leysen  提升品牌历史文化元素；2.背靠看货商欧陆之星，产品质地优厚；3.蓝色火焰和王后系列的成果展现时尚设计之优势；4.丰富传媒影视资源强化品牌传播。下调18-20  年EPS  分别为0.98/1.22/1.51  元，根据2018  年8  月22  日收盘价对应PE  分别为15/12/10x，维持“审慎增持”评级。
        风险提示：加盟店拓展不如预期；品牌资源整合不理想;  品牌形象受到打击；库存管理不善使得存货周转率进一步降低；运营不佳而出现商誉减值。