兴业证券-探寻开行系列专题之三：国开行高频分析手册-180909

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        投资要点
        前两篇专题重点分析了国开行资产负债表近年来的变化，以及开行在经济中日益增长的重要作用。本篇报告尝试从多种渠道估算国开行资产负债行为的高频动态变化，为投资者更加高频地跟踪和分析国开行提供一个有效工具。
        高频观测国开行意义重大，但此前困于数据可得性的问题。近年来，国开行资产负债表快速扩张，这背后是其经济稳增长中的作用日益重要和关键，并且除了准财政主体的特征之外，近年来国开行的货币传导职能也明显增强。因此，跟踪国开行行为的变化对于理解政策对经济和市场影响不可或缺。然而，过去由于数据可得性的问题（国开行只公布年报，数据频率低，且滞后时间长），对于国开行的资产负债行为变化一直缺乏相对高频的跟踪和分析方法。
        构建国开行的季度信贷收支表。信贷收支统计反映了金融机构的资金来源和运用。基于央行信贷收支表对于大行（四大行+国开&邮储&交行），以及对四大行的单独统计，同时结合交行和邮储银行的上市报表相关科目，我们可以估算出国开行主要信贷收支科目的季度走势。但同时，由于信贷收支表的口径和轧差问题，另外有一些科目无法直接通过信贷收支表获得，还需要借助其他渠道进行补充估算。本文的估算结果与国开行年报公布的实际数据匹配效果较好。
        估算结果和核心结论：
        o  上半年国开行贷款投放呈现“前高后低”走势，主要受  2  季度棚改政策收紧和棚改贷款投放放缓的影响，未来棚改贷款投放可能会进一步减少；
        o  贷款节奏放缓的同时，2  季度国开行将更多资金用于债券投资（主要是地方政府债），以及银行间市场的资金拆借；
        o  国开行的股权投资对应着上一轮稳增长中对于基建项目的股权资金注入，当前尚未明显退出迹象，并且未来稳增长是否再度重复这一做法值得关注；
        o  国开行向央行借款受两部分影响：一部分是  PSL，另一部分是公开市场操作。而目前这两部分资金似乎都处于趋势下降之中；
        o  吸收存款稳健增长，可能主要受益于上半年贷款投放整体规模仍然相对可观，存款仍然是开行低成本资金来源的重要补充；
        o  国开债券融资  1  季度偏慢，2  季度加速，且随着货币政策转松，债券发行久期明显拉长。
        风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期