中信证券-中粮家佳康-1610.HK-2021年中报点评：成本控制领先，出栏稳步增长-210826

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公司2021年上半年营业收入75亿元，同比下降18.2%。

净利润（调整前）15.6亿元，同比增长12.8%；其中养殖板块利润15.96亿元。

出栏生猪167.2万头，同比增长108.7%，大猪均价23.4元/公斤，同比下滑28%。

虽然猪价超预期下跌，但公司严格控制成本，以量补价实现利润正增长。

调整公司2021/2022/2023年EPS预测为0.45/0.26/0.78元人民币，给予公司2021年5倍PE，对应目标价3港元，维持“买入”评级。

养殖盈利逆势增长，进口业务收缩。

公司2021年上半年营业收入75亿元，同比下降18.2%，主要原因为进口贸易业务收缩。

净利润（调整前）15.6亿元，同比增长12.8%。

养殖板块收入42.3亿元，同比增长53.1%。

该板块利润15.96亿元，超出预期。

主要原因是公司成本控制能力突出，销售策略得当、出栏量高增。

生鲜猪肉业务微亏927万元，肉制品业务微利1302万元。

肉类进口业务严控风险，主动大幅收缩，收入20.4亿元，同比下滑58%，进口量7.5万吨，同比下降57%，利润同比扭亏为盈，板块利润1.3亿元。

成本持续下降，产能稳步扩张。

2021年上半年，公司出栏生猪167.2万头，同比增长108.7%，大猪均价23.4元/公斤，同比下滑28%。

虽然1月高点以后猪价持续下跌，但是公司出栏量大增，严格控制成本，以量补价，利润实现增长。

公司全部为自繁自养模式，无外购仔猪和种猪。

背靠中粮集团饲料采购端优势助力，多种原料替代。

积极升级硬件，加强精细化管理，推行精准激励。

我们测算当前公司大猪完全成本已经降至16元/公斤。

公司成本、头均盈利均明显领先行业。

能繁母猪产能稳步扩张，截至2021年Q2末种猪存栏已增至33万头，猪舍产能超过600万头，预计2021年、2022年出栏量为400万头、500万头。

优化产品结构、夯实品牌定位，食品化转型加速。

公司生鲜猪肉业务2021年上半年营收18.4亿元，同比增长4.6%，其中品牌肉收入占比35%。

鲜猪肉销量6.5万吨，同比增长26.8%，品牌盒装肉销量2148万盒，同比+37.2%。

公司在做实养殖业务的同时，也快速向下游拓展，通过对产品结构优化，提升装盒率。

同时加强品牌建设力度，聚焦亚麻仔猪产品开发推广。

预计随着下游屠宰加工产能的增加和渠道的夯实，公司食品化转型将进入加速期。

风险因素：猪价不及预期、养殖场发生大规模疫情、政策变动风险等。

投资建议：考虑到今年上半年生猪价格下跌超预期，下调公司2021/2022年EPS预测为0.45/0.26元人民币（原预测为1.21/0.73元人民币）；考虑到价格超预期下跌或将导致行业产能去化，2023年猪价有望迎来上涨，上调2023年EPS预测为0.78元人民币（原预测为0.20元人民币）。

参考可比公司和历史估值，给予公司2021年5倍PE，对应目标价3港元，维持“买入”评级。