国金证券-传播与文化行业点评：票补政策可能发生重大变革，长期利好电影行业发展-180913

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        事件
        近期多个媒体报道，票补政策可能会发生重大变革，我们引用了新浪娱乐的报导，变革的内容预期：一是发行方、制片方、院线方不允许进行网络售票平台补贴投放，销售价不能高于结算价，也不能低于最低票价；二是第三方线上售票平台服务费不高于2  元，其中系统服务商收取1  元，网络售票平台收取1  元，院线/影投不得参与分配；三是未获得公映许可证的影片将无法开展预售；四是线上售票商对影院的结算周期从今年10  月1  日开始变为T+7，明年十一开始变为T+0。我们预判了如果政策正式落地以后对行业的影响。
        评论
        短期可能会对三线以下城市的观影需求略有不利影响，长期利好中国电影产业的发展。我们认为票补取消对一二线城市的观影需求没有实质性影响，三线以下城市的观众可能会对价格有一定的敏感度，取消票房可能会在短期略微影响一下观影需求。从本质上来讲，票补作为一种营销手段确实对票房的数据逻辑进行了干扰，大量补贴掩盖了片子本身的不足，同时预售的虚假繁荣也给影片的排片造成了干扰。我们认为取消票补，是让票房反映其商业逻辑本质，就是依靠内容的高品质和口碑，来获得票房的正循环，对促进国产电影的长期发展反而是利好。
        对院线行业影响不大：从票房服务费的分成来看，院线之前从票房服务费里的分成比例不一，我们估算了万达17和18  年上半年在线票务服务费收入对总收入的影响约1.1%和1.2%，其毛利润对总毛利润的影响约2.8%和3.4%，影响不大，我们认为对其他院线的影响差不多量级或更少。此外线上售票商对影院的结算周期调整也有利于院线行业现金流的回笼。整体影响中性，长期利好。
        影响最大的是在线票务平台，目前票务服务收入占比较高。从猫眼的数据来看，在线娱乐票务服务2018  年上半年收入占比60.6%，仍是最主要的收入来源。我们根据招股书估算猫眼平均每张票收到的服务费约2.4  元左右，平均每张票支付给票务系统公司的费用约0.6  元左右。如果按照媒体披露的方法进行限价，以18  年上半年的数据为基准，总收入预计会下滑11.32%左右，毛利率可能由62.6%下滑至51.6%左右。阿里影业旗下的淘票票披露的数据不太详细，我们预测影响可能类似。
        票补是之前在线票务平台重要的营销手段，取消票补会对商业模式和竞争格局产生重大影响。2018  年上半年猫眼的销售及营销开支是11.46  亿元，占收入比例高达60%，同比增长114%，我们判断其主要是票补的金额，预计淘票票的票补处于同一量级。取消票补以后，流量入口、大数据分析能力，对上游内容的判断能力，以及资金实力的比拼将成为关键要素，对中小票务平台影响更大，有利于龙头集中度提升。从前两个龙头来看，淘票票由于股东结构更好，受到阿里的支持（流量入口、数据分析、资金支持等）预计会更多，猫眼可能受到的不利影响会更大（线上售票商对影院的结算周期调整对现金流产生更不利的影响），从而影响港股IPO  定价造成融资额低于预期。
        风险提示
        目前的监管措施还只是媒体的猜测，正式的监管文件尚未发布，一旦正式发布，可能条款上会有一些差别，造成市场未预期的风险。国庆档期是之前票补的重要档期之一，随着国庆档期的临近，如果监管落地，短期可能会对国庆档期票房造成不利影响。