兴业证券-恒邦股份-002237-资源综合回收利用的领导者-180904

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        投资要点      
        公司是资源综合回收利用的先行者。公司是胶东地区第三大黄金生产企业，主营黄金冶炼，同时拥有较强的处理复杂金精矿能力，可综合回收各类小金属。目前公司具备年产黄金  50  吨、白银  700  吨、电解铜  15  万吨、副产硫酸  100  万吨的产能。同时公司依托先进的综合回收工艺，实现了对铜、铅、锌、铋、锑、碲、砷等有价元素的综合回收。
        公司复杂金精矿冶炼技术突出，采用火法冶炼工艺避免了氰化物药剂带来的环保压力。国内约  60%的黄金冶炼采用氰化物浸取法，氰化物具有剧毒，后续环保处理复杂。公司引进“富氧底吹熔炼造锍捕金技术”，并开发出熔炼烟气骤冷收砷技术，掌握了火法冶炼核心技术，该技术以多元素高砷复杂金精矿为原料，一方面以火法工艺解决传统氰化提金工艺存在的氰化废水、尾渣污染问题，另一方面，也实现了对复杂金精矿的提纯，以及对砷、硒、铂、钯等有价金属的综合回收。
        综合回收技术领先，产能持续扩建助推业绩。公司核心优势为处理复杂金精矿的能力，通过对尾渣、烟气、阳极泥等半成品及冶炼废料进行回收利用，提取稀贵金属。上市以来，公司先后完成“复杂金精矿综合回收技术改造项目”、“提金尾渣综合回收利用项目”、“12  万吨阴极铜技术改造项目”，实现综合回收产能的不断扩张。2018  年，公司投资  5.9  亿元建设“稀贵金属资源综合回收利用技术改造项目”，实现对阳极泥的回收利用，首期拟投资  2.3  亿元用于扩大阳极泥处理量并建设锑、铋、碲、二氧化硒生产系统，实现小金属产品化；后续将进一步投资贵金属生产系统。
        公司看点不止于传统贵金属冶炼，更应关注其强大的资源综合回收能力带来的盈利能力提升。考虑到公司“稀贵金属资源综合回收利用技术改造项目”投建，预计  2018-2020  年分别实现归母净利润  5.01  亿元、6.69  亿元、7.92  亿元，对应的  EPS  分别为  0.55  元、0.73  元、0.87  元，以  9  月  3  日收盘价  8.74  元/股对应的  PE  为  16X、12X、10X。维持“审慎增持”评级。
        风险提示:金银价格下跌、铜价波动、稀贵金属资源综合回收利用率低于预期