兴业证券-粤高速A-000429-参控股高速收益较快增长，扣非业绩增速良好-180829

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        投资要点
        事件：  粤高速公告2018  年半年报，实现营业收入15.36  亿元，同比增长6.64%，归母净利润7.79  亿元，同比减少12.75%，扣非后归母净利润7.53  亿元，同比增长17.29%，主要是因为去年同期非经收益较高。每股收益0.37  元。其中第二季度收入为7.93  亿元，同比增长8.5%，实现归母净利润4.37  亿元，同比减少27.9%，扣非后归母净利润4.16  亿元，同比增长16.4%。
        点评：
        控股高速公路通行费稳健增长：上半年公司实现通行费收入14.99  亿元，占总营业收入的98%，同比增长6.4%。其中广佛高速通行费收入2.25  亿元，同比增长13.3%，占总通行费比15%，增速较快的原因是佛山一环限行货车，导致广佛高速货车流量增加较快。佛开高速通行费收入6.39  亿元，同比增长8.37%，占总通行费43%。京珠高速广珠段通行费收入6.35亿元，同比增长2.4%，占总通行费42%，增速趋缓的主要原因是国道洪奇沥大桥恢复通车。总体看，公司3  大控股路产的通行费收入增速良好。
        成本、费用控制得当，毛利增速良好：上半年公司营业成本为5.34  亿元，同比增加0.01%，其中高速公路成本5.05  亿元，同比减少2.52%。分季节看，一季度成本同比减少6.6%，二季度成本同比增长6.8%，主要是因为广佛高速17  年一季度（约2  月份）折旧开始提完，导致今年一季度折旧同比减少。财务费用为1.13  亿元，同比减少15.71%，财务费用下降主要原因是偿还前期借款，同时新增佛开高速南段改扩建工程利息资本化。
        投资收益增速提升：公司参股项目总体通行费增速良好。惠盐高速、广惠高速、粤肇高速、江中高速、广乐高速、康大高速、赣康高速分别实现通行费收入1.2  亿、8.7  亿、2.6  亿、2.3  亿、15.3  亿、1.1  亿、0.77  亿元，同比增长9.14%、2.54%、7.14%、5.92%、6.41%、-6.73%、18.87%。其中康大高速公路受323  国道大余段改造工程结束，分流了部分货车，通行费收入有所下降外，其他路产均保持良好增速。受益于参股路段通行费增速稳健增长，公司实现投资收益2.6  亿元，同比增长16%，其中第二季度增长24%，较第一季度增速提高18  个百分点。
        盈利变化影响因素分析：2018  年公司高速公路业务实现毛利9.94  亿元，同比增加1.04  亿元，同比增长11.7%。财务费用同比减少2000  万元。投资收益增加3600  万。此外处置广澳高速珠海段  4.2  公里高速公路，确认资产处置收益约4500  万。但是去年同期确认递延所得税资产2.2  亿，以及营业外收入（九江大桥提前停止收费补偿款）6000  万，导致去年二季度业绩基数较高。因此上半年归母净利润7.79  亿元，同比减少12.75%，扣非后归母净利润7.53  亿元，同比增长17.29%。其中归母净利润4.37  亿元，同比减少27.9%，扣非后归母净利润4.16  亿元，同比增长16.4%。业绩基本符合预期。
        投资策略：公司参控股高速公路盈利增长稳健，且公司承诺18-20  年分红率不低于70%，属于业绩稳健且高分红品种，防御性较高。我们预计18-20  年，公司EPS  为0.69  元、0.75  元、0.82  元，对应2018  年8  月27  日收盘价7.9  元，分别为11.4X、10.5X、9.7X，假设分红率维持70%，则股息率为6.1%、6.6%、7.3%，维持“审慎增持”评级。
        风险提示：高速公路路网动态变化导致分流风险、高速公路行业政策等