国金证券-好太太-603848-阳台空间的消费升级，小行业走出大公司-180918

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        投资逻辑
        晾衣架行业渗透率或将提升至  100%，智能家居行业方兴未艾。2017  年，国内晾衣架行业规模接近百亿，好太太市占率  11.72%，CR5  为  16.70%，到2020  年行业规模将突破千亿。晾衣架产品具备一家一套的配置需求，存在实现  100%渗透率的可能。因此，晾衣架行业具备充足行业红利，龙头公司市占率也将水涨船高。智能锁作为智能家居的入口产品，目前市场规模约为60  亿元，渗透率仅  2%，低于日韩。但在老龄化、全面二孩以及全装修等政策推动下，我们看好智能锁行业  B+C  双渠道协同发展。
        智能晾衣架产品占比提升，产能爬坡压制盈利。2017  年，公司将大约  20  万套手摇晾衣架产能转至智能晾衣架，使得智能晾衣架收入大幅提升，收入占比甚至略超手摇晾衣架。由于产品结构调整需要，公司加大对经销商的扶持力度，且转换产能处于爬坡阶段，导致智能晾衣产品盈利能力略逊于原有晾衣架产品。
        经销商储备充足，开店拉动增长模式恐有压力。公司上市前后加速招商，去年和今年上半年经销商分别增长  50.65%和  70.73%。上半年公司同比新增门店  352  家，结合新增门店提货要求，新店备货额至少在  1  亿元左右，新增收入基本全部依靠新店备货拉动。另一方面，上半年公司预收款同比下滑22.22%，对下半年收入维持较快增长将会有所抑制。
        关于小米进入晾衣架领域的一些思考。小米于  7  月上线智能晾衣架产品，凭借生态链产品形成的流量和高转化率，以及降维直击需求痛点，小米晾衣架将对行业内原有品牌线上销售形成冲击。但在线下销售渠道，小米由于  SKU少难以构建多样性选择消费场景，且直营渠道扩张慢难以攻破龙头品牌形成的渠道壁垒，因此线下销售较难对行业内原有公司形成明显冲击。
        估值与投资建议
        公司正处高单值产品占比提升带动收入阶段，切入智能锁领域，渠道扩张与门店铺货将推动新业务增长。我们预测公司  2018-2020  年完全摊薄后  EPS分别为  0.71/0.93/1.23  元，给予公司  2019  年  PE  20X，对应目标价为  18.6元，首次覆盖予以“增持”评级。
        风险提示
        房地产行业波动风险；主要原材料价格大幅波动风险；经销商销售模式风险；智能锁销售不及预期；新增产能无法及时消化