招银国际-好孩子国际-1086.HK-股价调整应已反映了负面因素-180921

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        公司目前的估值十分低廉，应已反映了所有负面因素。股价未来是可能会随着潜在的催化剂而复苏，包括强劲的双十一节销售或纳入了深/沪港通后更大的投资者需求。自2018  年5  月以来，好孩子国际的股价在4  个月内下跌了41.6  ％  ，  我们认为这应该反映了所有负面因素，  包括1  ）  玩具反斗城（“TRU”）破产相关的应收账坏帐拨备较多，2）比预期中疲弱的中国的GB耐用品业务（收购了GB  零售业务后）。我们的18/  19/  20  财年预测净利润为3.57  亿港元/4.46  亿港元/5.50  亿港元，比市场预期低约18.2％/  18.7％/16.9％。公司目前估值为14.9  倍的18  财年预测市盈率，低于其5  年平均预测市盈率16.7  倍的一个标准偏差以上。以账面价值来说，目前估值为0.96  倍的18  财年预测市净率，接近其历史低点，低于其5  年平均预测市净率1.54  倍的约两个标准偏差。Martin  Pos（执行董事和CEO）在2018  年9  月初购买了价值超过1570  万港元的股票（价钱分布于3.01  港元到3.22  港元），令其拥有的公司股权从4.59％增加到4.89％。未来的股价催化剂也许会是1)2018  年双十一节强劲的电商销售（2018  年的618  节增长乏力后后品牌和平台都投入了更多努力）或2）最近纳入了深/沪港通后投资者需求的增加。
        我们现在更为谨慎，削减财务预测并下调目标价，但保持买入评级。我们将18/  19/  20  财年的每股盈利预测下调34％/  35％/  30％，並将原先基于19  倍18  财年预测市盈率的目标价格下调了30.9％至4.27  港元，目前是基于16  倍19  财年预测市盈率（同业平均为16.4  倍）。
        高级管理层的变化可能解释了中国在18  财年上半年的耐用销售和成本压力。我们认为上半年的疲软结果可能是由于高级管理层最近的变化所致。例如，GB  的耐用品业务特别疲弱（18  财年上半年同比销售下降了6.7％），之前GB耐用品业务负责人实际上已于2017  年底离职。此外，还有其他的变化，如GB中国市场的负责人是最近才被提拔的，而且其他高管如GB  零售业务负责人梁逸喆先生（来自韩国衣恋集团，拥有丰富的服装类产品的知识）和全球供应链负责人夏欣跃先生（来自Faurecia  汽车）都是2017  年的11  月刚刚加入集团的，所以我们认为，他们可能都需要一定的过渡期才会有较好的表现。
        在18  财年下半年，我们预计Cybex  /  GB  Non-Durable  的增长将保持强劲，而GB  Durable  /  Evenflo  /  Tactical  品牌将会改善。我们预测Cybex/  GB  非耐用品  /  GB  耐用品/  Evenflo  /  战略品牌业务的18  财年销售同比可达21.0％增长/  26.8％增长/  2.9％下跌/0％/  7%  下跌，而上半年同比增长分别为24.9％增长/  27.7％增长/  6.7％下跌/  6.6％下跌/  11.1％下跌。总而言之，我们的18  财年下半年预测的销售/经营利润将会有7.7％/  10.9％同比增长，而18  财年上半年为同比增长6.5％/  下跌19.3％。
        18  财年下半年展望更为乐观，因为多方面的压力都更为宽松，包括1）不利的外汇，2）TRU  破产的拖累，以及3）其他一次性费用。我们预期经营利润率将在18  财年下半年改善至7.0％（上半年为4.9％），受惠于：1）下半年外汇和毛利率压力都会下降，尤其是对于蓝筹业务而言，人民币兑美元汇率在18年上半年十分强劲，对其毛利率构成不少压力;  2）由于TRU  已正式于2018  年3  月破产，销售亦正式停止，下半年对TRU  的应收账款坏帐拨备可望少（17  财年下半年/18  财年上半年分别为2270  万港元/3100  万港元）;  3）与过去12  个月相比，18  财年下半年的一次性费用亦会较少，例如18  财年上半年欧洲物流供货商的转换费用（约2400  万港元），18  财年下半年并购交易费用（约2730万港元）  18  财年下半年美国税制改革导致多交的税项（约2130  万港元）。