招银国际-安踏体育-2020.HK-另一个出色的季度，基本面保持稳健-181012

《招银国际-安踏体育-2020.HK-另一个出色的季度，基本面保持稳健-181012（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《招银国际-安踏体育-2020.HK-另一个出色的季度，基本面保持稳健-181012（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        零售流水增长在第3  季度有所加速，而库存水平保持健康，零售折扣亦有改善。安踏品牌18  财年3  季度的零售流水增长达中双位数，较18  财年2  季度略有加速，而非安踏品牌在3  季度同比增长90  至95％（FILA  和Descente  分别增长超过90％和200％），增速与2  季度接近。安踏主品牌/儿童/电商的同比增长分别为低双位数/超过25％/超过20％（18  财年第2  季度为高单位数  /超过40％/超过30％）。我们认为电商销售增长的轻微放缓不应该成为一个问题，因为3  季度的收入占比为全年中最低（缺少了农历新年，618，双11  等节日）。安踏/  FILA  的库销比为4/5  个月（一般水平为4-5  个月/  6-7  个月），而零售折扣实际上有所改善，升至74  折（较17  财年3  季度改善了2  百分点），说明目前的零售渠道是十分健康。
        管理层重申了其对18  财年下半年的正面的看法，同时我们亦相信更好的产品，渠道，品牌营销和门店形式升级可以推动18  财年4  季度零售流水的良好增长。管理层重申了”不慢于18  财年上半年”的下半年销售增长目标，我们认为这是合理的，主要受惠于1）FILA  鞋类的持续增长，更多成功的明星产品，如在18  财年秋季推岀的FILA  破坏者II  这款鞋（尽管其零售价超过1,100  元人民币，但在不到一个季度的时间内，在天猫已经售岀了超过6,000  多双），2）更好的销售渠道结构（商场或百货的门店占比在18  财年3  季度已经达到28％，较17  财年3  季度增加了4  至5  百分点），3）2018  年9  月23  日FILA  参与了米兰时装周的活动（该活动由FILA  Korea  和Anta  联合举办），相信对品牌推广有正面的推动，4）更多推广大型的门店，而这些门店一般能容纳更多SKUs  和产品品类，所以平均店效将有所提升。由于19  财年的基数会变得更高，所以如果FILA  的增长率岀现放缓，其实投资者不应该感到担心，我们和市场预期预测比较保守，同比增长分别只有30％和约30-40％。
        投资者可能会担心潜在的并购带来的负面影响，和现金流质量和库存水平的变差，但我们认为不必过分担忧。如果真的成功收购Amer  Sports，安踏很可能会在短期内减少派息，但是我们认为，安踏的卖点从来都不是其股息率（历史收益率仅为3.3％），反而是其长期而稳定的增长，因此收购Amer  Sports是十分符合这个理念的。关于现金流和库存质量，安踏最近采取了各种有针对性的措施，以便更有效使用和回收现金，与相当多的经销商和供货商进行了重新谈判，以确保更好的信贷和付款条件，因此我们期待在18  财年下半年，会看到一组比2018  年上半年更稳健的资产负债表数据。
        维持买入评级及目标价。我们仍然看好安踏的多品牌扩张故事，维持对安踏的买入评级和50.50  港元的目标价，基于27.5  倍的18  财年预测市盈率。以现价计算，安踏的增长率很快（17  至20  财年的净利润年复合增长率为28％）以及估值相当吸引,18  财年/19  财年的预测市盈率为16.5  倍/13.1  倍，远低于国际同业平均的23.8  倍/20.4  倍，同时PEG  为0.59  倍，国际同业为0.9  倍。