兴业证券-红旗连锁-002697-净利率改善叠加新网银行贡献，三季报增速再上修-181012

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        投资要点
        公司前三季度业绩向上修正，大概率超预期。公司于  2018年半年报中预计前三季度业绩增速为20%至35%，现调整为50%至90%，大概率超出我们对于前三季度56%的业绩预期，按照公司以往业绩修正的情况前三季度业绩增速可能接近预期上限的90%。此外，测算三季度公司预计实现归母净利润增速为32.43%--178.38%。
        净利率提升叠加投资收益贡献，公司业绩大幅增长。我们认为公司业绩大幅提升原因在于：一、费用率降低叠加毛利率提升带动的净利率提升是主要原因；二、新网银行贡献的业绩纳入预测是次要原因。
        费用率降低叠加毛利率提升，净利率驱动业绩大幅增长
        1）并购门店整合及生鲜改造降低期间费用率。公司过去几年整合区域内互惠、红艳等竞争对手的门店，员工薪酬和租金拉高期间费用率拖累净利率，进入2018  年门店整合基本完成，员工和租赁费率恢复。此外，公司进行生鲜改造大大改善门店的周转和并坪，期间费用率走低。
        2）选品优化叠加议价能力提升驱动毛利率创新高。公司大数据选品的模型设计在不断的修正，数据分析团队和业务部门同时进行门店单品选择，商品结构调整驱动周转率提升叠加直采比例增加（当前超60%），成本、售价同时降低，8  月份毛利率创阶段新高。此外，公司门店数量大幅提升以及与永辉超市供应链打通，共享采购体系带来的规模效应提升议价能力，且收购间接解决互惠遗留的债务问题，与供应商关系更加紧密。
        新网银行纳入业绩预测范围，贡献14%--26%业绩增量。公司将新网银行贡献纳入本次业绩预期中，2018Q1、Q2  投资收益分别同比增长400%和380%。若假设Q3  投资收益仍为0.14  亿元，则增量业绩中14%--26%源于新网银行收益，74%--86%源于公司主业向好。
        营收稳步增长叠加净利率持续恢复，公司业绩进入加快释放通道。我们认为公司未来业绩向好的逻辑主要有四点：1）营收保持稳步增长。公司有节奏进行展店的同时加快门店升级改造，2018年计划改造150  家门店，2019  年净开店数量超100  家，未来成都市区仍有300-400  家展店空间。此外生鲜业务提升门店的聚客能力；2）毛利率仍有提升空间。公司加强  SKU  管理，淘汰滞销类商品，优化产品品类和品牌，同时与永辉超市供应链打通，协议共享渠道，发挥规模效应；3）净利率持续恢复。随着公司对互惠、红艳等门店整合以及对员工再培训和再分配的完成，公司将进一步利用其规模优势提升议价能力、降低租金，同时提升经营效率，实现降本增效；4）新网银行未来趋势向好，预计将成为公司新的利润增长点。
        维持“审慎增持”评级：预计未来三年实现归母净利润为2.39  亿元、3.24  亿元、4.26  亿元，实现EPS  为0.18  元、0.24  元、0.31  元，2018  年10  月11  日收盘价对应的PE  分别为26.2  倍、19.3倍、14.7  倍，维持“审慎增持”评级。
        风险提示：门店整合不及预期，与永辉合作不及预期，宏观经济下行超预期