光大证券-卫星石化-002648-2018年三季报点评：三季度业绩略超市场预期，2019年C3方面增长有保障-181024

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        事件：
        公司发布2018年三季报，前三季度实现营业收入69.3  亿元，同比+13.1%；实现归母净利润6.23  亿元，同比-10.5%。其中三季度单季度实现净利润2.96亿元，环比+0.82  亿元，略超市场预期。同时公司预计全年实现净利润8.9-9.8亿，即预计2018Q4  实现净利润2.67-3.57  亿元。
        点评：
        ◆2018Q3，C3  产业链价格全面上涨，丙烯酸价差扩大。
        根据我们跟踪的行业数据，2018Q3，华东丙烷CFR  平均价格环比+82美元/吨，丙烯价格环比+782  元/吨，聚丙烯价格环比+536  元/吨，丙烯酸价格环比+963  元/吨，正丁醇价格-59  元/吨，丙烯酸丁酯价格+380  元/吨，PDH价差-277  元/吨，丙烯酸价差+355  元/吨，丁酯和酸价差-139  元/吨。受益于产品价格上涨和丙烯酸价差的扩大，以及PDH  开工率的提升（二季度PDH检修），公司三季度业绩环比大幅增长。
        ◆PDH  二期投产在即，2019  年业绩增长有保障。
        C3  产能方面，2018Q3，公司新增22  万吨双氧水产能；2018  年底，公司PDH  二期45  万吨产能有望投产，2019  年上半年，新增15  万吨聚丙烯产能。2019  年，公司将拥有从90  万吨PDH  到45  万吨聚丙烯、48  万吨丙烯酸、9  万吨SAP  的完整规模化C3  全产业链。同比2018  年，产能增长，在价差维持的假设下，公司C3  整体业绩将大幅提升。
        近期C3  产业链价差略有扩大。10  月份，PDH  价差环比2018Q3  扩大410  元/吨，丙烯酸价差扩大213  元/吨，丁酯和酸价差缩小192  元/吨。10  月18  日，巴斯夫德国丙烯酸工厂遭遇不可抗力停产，四季度丙烯酸价差有望维持强势。
        ◆乙烷裂解制乙烯项目稳步推进，有望实现在大型石化装置方面的弯道超车。
        乙烷裂解制乙烯项目是公司未来3  年最大的看点，卫星石化有望通过该项目实现在大型石化装置方面的弯道超车。
        美国页岩气革命后乙烷产量激增，乙烷价格低位，以乙烷等轻烃为主要进料的裂解装置居于全球乙烯成本曲线的左侧，项目盈利性向好。目前公司该项目按进度稳步推进，一期125  万吨有望在2020  年下半年投产。公司深耕C3  全产业链，已经实现从丙烷-丙烯-丙烯酸及酯，到下游SAP  等的全配套，在产业链中成本优势显著。C3  方面现有的发展节奏是3  年时间规模翻一番，新增的丙烯酸及酯产能基本能覆盖国内近半的需求增量。通过上乙烷裂解制乙烯项目，公司开辟出另一条C2  产业链的弯道超车路径。到2020  年，伴随着乙烷裂解制乙烯的投产，公司有望实现在收入和业绩上的大跨越。
        ◆调整盈利预测，调整目标价至15  元，维持“买入”评级。
        基于对2018  年前三季度丙烯酸和PDH  价格的变化，上调2018EPS  为0.92  元，下调2019-2020  年EPS  为1.28  元、1.43  元（原为0.90、1.35  和1.64  元）。由于市场整体估值中枢的下移，按照可比公司2018  年PE  和当前PB  水平，给予目标价15  元，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：
        中美贸易摩擦加剧；乙烷裂解制乙烯项目盈利能力和投产进度不及预期；C3  行业价差收窄。