国信证券-江山欧派-603208-2021中报点评：业绩稳健，渠道变革打开空间-210826

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收入利润稳健增长，各项费用率稳定2021H1收入14.07亿元（+32.5%），归母净利润1.77亿元（+31.4%），扣非净利润1.49亿元（+31.4%），收入增长主要源自经销商渠道和工程渠道销售增长。

整体毛利率30.3%（-1.3%），净利率12.9%（-0.4%）。

毛利率下降主要系上半年原材料成本上涨。

各项费用率稳定，销售、管理、财务、研发费用率分别为8.9%、6.7%、0.3%、3.3%。

经营性净现金流减少3.69亿元，原因为票据贴现回款计入筹资现金流。

工程渠道拓宽品类，家装渠道打开空间公司由原来的聚焦直营工程大客户转为直营工程和代理工程业务齐头并进。

同时在工程客户渠道扩充品类，由原来单一的木门扩充到木质防火门、柜类产品和入户门等产品。

家装渠道整合空间广阔。

由于消费者装修习惯的改变，家装渠道成为重要的家居产品流量入口，通过家装渠道获客能够在有效降低公司获客成本的同时深化经销商覆盖的范围与深度。

目前行业内中小家装市场的木门供应商大部分为中小木门企业，在品类丰富度、质量、设计感以及成本等维度均有所欠缺。

我们认为，公司有望凭借多年深耕建立的品牌优势与规模化生产带来的成本优势打开增长空间，持续向市场输出极具性价比的优质产品，不断提升自身在中小木门市场的市占率，从而实现持续的业绩增长。

看好渠道拓展优势，维持“买入”评级我们认为公司有望凭借自身规模化生产能力和专业的工程服务能力在与中小木门企业的竞争中处于优势地位，从而不断维护并拓展客户，实现自身规模和市场份额的扩张。

维持收入和利润预测。

预测2021-2023年收入40.87/50.28/59.65亿元，归母净利润5.47/6.72/7.98亿元。

2021年8月23日收盘价80.00元对应的2021-2023年估值分别为15.3、12.5、10.5倍PE。

维持“买入”评级和合理估值区间118.7~126.5元。

风险提示家装渠道和工程渠道拓展不及预期；原材料价格大幅上涨；下游客户资金紧张造成应收账款难以回收。