华泰证券-碧水源-300070-业绩符合市场预期，充裕订单待反转-181027

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        业绩符合市场预期，期待行业反转
        前三季公司实现营收60.73  亿元（+11.9%），归母净利/扣非归母净利分别为5.73/5.51  亿元（-22.6%/+3.5%），；略超预告上限（预告前三季归母净利润同比-28.2%~-24.6%），符合市场预期，低于我们预期。PPP  清库叠加融资难度提升拖累公司业绩，当前公司采取多项措施促进稳健运营，若行业融资状况改善，公司有望重回高速成长期。我们下调公司盈利预测，预计2018-2020  年公司EPS  分别为0.73/0.89/1.07  元（  调整前为1.08/1.43/1.77  元）。参考可比公司2018  年平均P/E  14x，给予公司2018年14-16xP/E，对应目标价10.22-11.68  元/股，维持“买入”评级。
        三季度业绩承压，回款明显改善
        18Q3  公司实现收入21.95  亿元（同比-12.6%），归母净利润2.08  亿元（+0.5%），扣非归母净利润1.97  亿元（-6.7%）。公司单三季度毛利率为30.1%，同比提升5.5pct，环比下降16.0pct，我们预计主因为毛利率较低的工程业务收入同比减少，环比提升，导致收入结构变化从而影响毛利率。18Q3  回款明显改善，公司销售商品、接受劳务收到现金25.83  亿，收现比为118%（同比+56.6pct）；付现比有所升高，18Q3  公司购买商品、接受劳务支付现金19.61  亿，付现比为89%，同比提升8.7pct。18Q3  公司资产负债率为58.5%（同比+7.37pct，环比+0.88pct）。
        及时收缩坚定转型，牵手三峡集团打开成长空间
        根据调研，公司在PPP  清库开始后及时收缩坚定转型，积极和地方政府协商以求将PPP  项目转为EPC  项目，加快资金回款速度，三季报已有所体现。在当前利率较高，民企融资不畅的市场环境下，公司决策层倾向采用轻资产的技术服务+设备销售模式度过市场低谷。根据三峡集团官网信息，碧水源9  月19  日与三峡集团签署共抓长江大保护战略合作框架协议，有望依托三峡集团积极参与长江流域环境治理项目。碧水源作为污水处理膜技术龙头厂商，随合作逐步推进，公司技术服务及产品市场空间有望打开。
        在手订单充裕，期待融资环境改善
        三季报显示公司新签EPC  订单137  个，总金额为173.4  亿元（其中99  个已签订合同，总金额86.1  亿元）。报告期末公司在手EPC  订单271  个，未确认收入高达248.4  亿元。此外公司处于施工期的PPP  项目有135  个，未完成投资额476.3  亿元。若当前各类利好民企的政策逐渐传导使公司项目融资情况改善，公司充裕在手订单有望支撑公司重回高增长阶段。
        下调盈利预测，维持“买入”评级
        下调公司盈利预测，  我们预计2018-2020  年公司EPS  分别为0.73/0.89/1.07  元（调整前为1.08/1.43/1.77  元）。参考可比公司2018  年平均P/E  14x，给予公司2018  年14-16xP/E，对应目标价10.22-11.68  元/股，维持“买入”评级。
        风险提示：融资环境恶化，地方政府支付能力不及预期。