国信证券-中宠股份-002891-2021年中报点评：海外代工基本盘稳固，境内自主品牌延续增长势头-210827

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产品刚需且境外生产受疫情影响较小，境内外收入增长稳健公司21H1实现收入12.57亿元（+27.21%，相较19H1+59.74%），单Q2实现收入6.97亿元（+13.28%），主因去年基数较高。

分地区来看，境内/境外业务分别实现收入3.14/2.36亿元（+33.00%/+25.39%）。

由于宠物食品具有必需品属性，市场需求较为稳定，且公司境外产能未受疫情影响，境内外业务增长稳健。

费用管控良好对冲毛利率下滑影响，利润水平保持平稳受业务规模扩大影响，公司21H1毛利率同比下降3.04pcts至21.46%，其中Q2毛利率为21.12%（-3.38pcts）。

公司整体费率水平管控良好，销售费用提升投放效率同比下降2.45pcts，筹资费用下降带动财务费用下降0.51pct，四费整体同比20H1下降2.71pcts至13.73%，有效对冲毛利率下滑，全年归母净利润率得以稳定在4.83%（+0.16pct），实现利润0.61亿（+31.6%，相比19H1+276.72%）。

海外代工下游需求旺盛，境内罐头+主粮业务延续增长势头分产品看，宠物零食主要为公司主营代工业务（占比73%），21H1实现收入9.19亿元（+18.93%），因业务规模扩大影响毛利率下降3.64pcts；宠物罐头与主粮业务为公司于境内市场大力扩展的自主品牌业务，其中罐头业务实现收入1.96亿元（+40.64%），毛利率提升1.19pcts，盖因开拓境内市场和并表新西兰PFNZ公司；宠物主粮实现收入0.91亿元（+82.71%），主因公司重点发展境内主粮业务所致。

投资建议：长期基本盘稳固，维持“增持”评级公司产品需求相对刚性，境外产能在疫情下保持良性运转，代工业务基本盘稳固；境内自主品牌借助多渠道快速发展，借助国潮兴起品牌影响力稳步提升带动销量增长。

宠物食品行业空间广阔，公司有望延续增长态势。

我们维持盈利预测不变，预计21-23年归母公司净利润为1.84/2.50/3.38亿元，EPS分别为0.94/1.28/1.72元，当前股价对应PE38/28/21倍，维持“增持”评级。

风险提示：原材料价格上涨；汇率波动；国内业务扩张不及预期。