平安证券-酒鬼酒-000799-家底已渐实，复兴路仍长-181028

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        事项：
        酒鬼酒公布18年三季报，1-3Q18实现营收7.6亿元，同比+37.8%；归母净利润1.61亿元，同比+38.3%。3Q18实现营收2.37亿元，同比+30.8%；归母净利润0.47亿元，同比+38.5%。
        平安观点：
        3Q18  营收增速略低于我们预期的35%、利润增速低于我们预期的55%，主要是费用率增速超预期。
        高端、次高端驱动增长，产品线渐清晰，但缺少爆品。18  年，内参和次高端酒鬼酒系列是增长主要来源，内参定位1000  元价格带、酒鬼酒在200-400元价格带，低端湘泉和贴牌产品整体萎缩。但酒鬼酒系列仍缺少爆品，高度柔和、精品52  度、50  度酒鬼等均难担大任，增长仍是汇量式的，且部分产品库存一直偏高，故3Q18  预收款同比降了约0.5  亿至0.57  亿。
        家底已渐实。中粮入主后，通过渠道、产品线的梳理，公司销售网络得到修复，尤其湖南省内，产品线较此前明显精简，营收规模18  年应能超11  亿，酒厂员工也反馈内部管理明显改善，资产负债表非常健康。
        复兴路仍长。14  年以来的行业复苏为酒鬼酒提供了复兴良机，但往后看，主力产品不够突出，销售管理系统性仍有较大完善空间，且行业竞争预期将明显加剧，省内国窖、洋河、水井坊已站稳并持续发力，省外拓展难度更是与2012年之前不可同日而语，酒鬼酒复兴之路仍然漫长。
        行业寒冬，更多变数，下调评级由“推荐”至“中性”。经济增速下行对白酒行业影响正加速显现，酒鬼酒复兴之路面临更多变数。下调18-19  年EPS预期约5%、40%至0.78、0.82  元，同比增44%、4.4%，动态PE  约21、20倍，下调至“中性”评级。
        风险提示：1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高，如果白酒价格下降，可能导致企业营收增速大幅放缓。2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大，如更换管理层，可能会导致企业营收、利润大幅波动。3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。