东莞证券-中国国旅-601888-Q3归母净利同增29.34％，略低于预期-181031

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        事件：公司公布了2018年三季报，前三季度实现营业收入341.01亿元，同比增长64.39%；实现归母净利润27.05亿元，同比增长41.79%；实现扣非净利润26.93亿元，同比增长42.50%，业绩略低于预期。
        点评：
        Q3归母净利增长29.34%，明显慢于收入端增速。公司Q3实现营业收入130.17亿元，同比增长59.19%；实现归母净利润7.86亿元，同比增长29.34%；实现扣非归母净利7.83亿元，同比增长29.83%。Q3归母净利增速较Q2下降1.13个百分点，利润端增速低于预期。这主要由于（1）公司Q3无理财业务、参股公司收益下降导致投资净收益同比减少2601万元；（2）公司Q3资产减值损失增加3482万元；（3）Q3财务费用大幅增加1.4亿元。总体来看，公司前三季度归母净利增长41.79%,略低于预期。
        海免51%股权有望注入公司，将增厚公司业绩。海南省国资委拟将其持有的海免公司51%股权无偿划转给旅游集团，旅游集团承诺在本次无偿划转完成后，立即启动将所持海免公司51%股权注入公司的程序。
        海免公司目前负责运营海口机场免税店，持有海口免税51%股权。2017年海口机场实现营业收入约21亿元，同比增长超过30%；2018年上半年实现营业收入约12亿元，同比增长超过20%。假设海口机场免税销售收入2018年同比增长20%，净利率是10%，则2018年将实现约2.5亿元净利润，按照51%股权注入比例计算，有望为公司增厚6528万元业绩，占公司2017年归母净利润的2.58%。若此次海免股权注入顺利，公司作为央企进一步整合海南免税资源，进一步打开离岛免税市场，有望充分享受未来离岛免税限额提升、品类增加、适用范围扩大等红利，进一步担当起促进海外消费回流的重任。
        免税业务规模扩张，毛利率提升值得期待。随着公司中标的香港、首都机场、上海免税业务的相继并表，同时若本次海免51%股权顺利注入公司，公司免税品销售规模有望超过300亿元，在国内免税市场的占有率继续提高，免税龙头地位进一步巩固。业务规模的提升将会带来公司对上游免税品供应商议价能力的增强，从而提高毛利率。
        维持谨慎推荐评级。公司Q3业绩增速低于预期，下调全年盈利预测，预计公司2018、2019年的EPS为1.39元和1.68元，对应PE分别为36倍和30倍，维持谨慎推荐评级。
        风险提示。宏观经济不景气或抑制免税品消费，免税政策放宽不及预期，毛利率提升不及预期等。