天风证券-海能达-002583-业绩基本符合预期，盈利能力持续增强-181031

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        事件：公司发布2018  年三季报，前三季度收入45.3  亿元，同比增长42.77%；归属上市公司股东净利润1.31  亿元，同比增长155.76%；同时，公司2018年业绩预告为4.5  亿-5.7  亿元，同比增长幅度为83.78%~-132.78%。
        业绩基本符合预期，收入持续快速增长，未来业绩有望持续改善
        公司2018  前三季度营收45.3  亿元，增速42.77%，主要销售规模扩大，剔除掉并表因素（同比增加9.27  亿元），同比增长33.64%，快速增长源于：1）海外市场持续快速扩张；2）赛普乐和诺赛特并表；3）新产品新增贡献，第三代融合指挥中心、宽窄带融合解决方案实现规模销售；4）OEM  受益高端制造升级，高速增长。整体来看，数字产品、海外业务、新产品和OEM呈快速增长态势。
        公司前三季度净利润1.31  亿元，同比增长155.76%，基本符合市场预期。同时，公司预计18  年净利润为4.5  亿-5.7  亿元，同比增长幅度为83.78%~-132.78%，主要源于公司海外市场拓展较好，销售收入保持较快增长，主营产品毛利率保持稳定；今年公司逐步推进精细化管理模式，控制费用措施取得积极效果，运营效率不断提高。根据预告值，公司Q4  可实现盈利3.26~4.46  亿元，也是公司历史上Q4  季度最好业绩。可见，公司经历暂时业绩波动后，盈利能力在持续改善。
        费用率下降，受业务结构变化影响毛利率下降，未来规模效应值得期待
        从费用端来看，前三季度费用率为43%，同比下降6.89  个百分点。其中管理费用率（包含研发费用）为22.9%，同比下降4.58  个百分点；销售费用率16.13%，同比下降4.45  个百分点；财务费用率3.97%，同比提升2.15个百分点。整体来看，公司管理和销售费用的控制初见成效，但财务费用受有息负债产生利息费用，预计短期1-2  年仍将维持在高位（预计2  亿元以上）。
        从毛利率看，前三季度整体毛利率44.94%，同比下降4.6  个百分点，主要是公司业务结构变化所致，其中OEM  收入体量占比快速提升，中报披露OEM  业务收入达7.7  亿元，而OEM  除了代工PCBA，还新增了代料，OEM毛利率19.78%，同比下滑了6.3  个百分点。中报显示，剔除掉OEM  及其他，公司主营的终端和系统的毛利率为54.3%，同比增长1  个百分点。
        整体来看，公司扩张市场，收入持续快速增长，研发、营销费用投入大，基建、收购和运营的借款，导致公司短期三费较高。但是，随着公司推进管理变革，采取严控费用战略（控制人员扩张，销售与盈利形成机制考核，ERP、CRM、PLM  等项目的实施），经营效率稳步提升，费用率有望持续下降，未来业绩改善值得期待。
        专网“小华为”经历短期阵痛，不改长期发展趋势。
        我们认为，海能达业绩大幅波动的同时，仍需客观看待行业和公司竞争力。据汉鼎咨询数据，专网通信每年市场规模近千亿，近3  年预计复合增速在6%左右，未来在宽带化的大趋势下，专网市场空间有望持续快速扩大，这将是一个持续成长的行业。海能达深耕行业20  年，已成为国内专网领域的龙头。我们认为，分散的市场格局下，公司凭借技术、品牌、渠道、成本和服务响应长期积累的优势，能快速抢占市场，份额持续提升，驱动收入快速增长，在公司开始严控费用的背景下，未来规模效应拐点值得期待。
        投资建议：公司竞争优势凸出，市场份额持续提升，收入呈快速增长态势，看好公司长期发展，期待未来规模效应显现。因银行借款额度较大，利息增加，财务费用高企，我们下调盈利预测，将2018-2020  年业绩从6.04  亿、8.56  亿和11.37  亿元，下调为5.5  亿、7.8  亿和10.4  亿元，18  年PE  为  23x，维持“买入”评级。
        风险提示：海外市场扩张低于预期，费用管控不及预期