兴业证券-蓝思科技-300433-Q3毛利率低于预期，3D玻璃持续渗透-181028

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        投资要点      
        毛利率下滑，利润不及预期。Q3  公司收入  81  亿（YoY+26%）符合预期，但单季利润仅  6.06  亿，扣非净利  3.25  亿（YoY-39%），利润低于预期。主要因为毛利率明显下滑，18Q3  毛利率同比下滑  6.5  个百分点至  19.88%，原因为：1）客户砍价导致产品单价下滑；2）新产品良率损耗较大；3）人力成本及资产折旧费用增加。18Q3  非经常性损益主要来自政府补助，约  3  亿。
        现金流同比改善，资本开支处于较高水平。18Q3  经营净现金流为  18.27亿，去年同期为  3.78  亿，18  年  1-9  月经营净现金流  25.26  亿（YoY+30%），现金回款较好。18Q3  资本开支达到  25.12  亿，创历史新高，前三季资本开支共计  61.8  亿，已超  2017  全年。本季销售加管理费用率同比略升  0.33个百分点至  7.64%，研发费用  2.80  亿，同比下降  20%
        华为采用柔性  AMOLED+前后  3D  玻璃设计，带动  3D  玻璃  2018/19  年需求。2017  年以来，苹果、三星以及国内  HOVM  等品牌主流旗舰机已全面转变为双面玻璃设计，大幅增加后盖玻璃需求。10  月发布的华为  mate20pro已采用柔性AMOLED+双面  3D  玻璃设计，国内厂商京东方成为  mate20pro柔性  AMOLED  主力供应商，打破三星在  AMOLED  领域的垄断，将进一步推动其他国产领导品牌对于  AMOLED+前后  3D  玻璃设计的采用，带动3D  玻璃需求。但  3D  玻璃行业内其他强劲对手如比亚迪电子亦处于快速扩产阶段，会导致行业竞争较以往双寡头时期更为激烈，导致毛利率承压。
        考虑毛利率持续承压，下调盈利预测。我们预计公司  2018/19  年净利润为19.5/22.6  亿元，对应  EPS  为  0.49/0.57，对应（2018/10/28  收盘价）估值为15.5/13.3xPE，3D  玻璃的持续渗透为蓝思提供成长动力，但毛利率承压，维持“审慎增持”评级。
        风险提示：大客户销售不及预期、竞争加剧