兴业证券-锦江股份-600754-Q3入住率加速下滑，并购业务有喜有忧-181030

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        投资要点      
        事件：公司公告18Q3  业绩：营业收入  40.17  亿元，同比增长  7.37%，归母净利润  3.69  亿元，同比增长23.13%，扣非后归母净利润  3.62  亿元，同比增长  22.63%；18Q1~Q3，营业收入  109.57  亿元，同比增长  9.23%，归母净利润  8.72  亿元，同比增长  22.51%，扣非后归母净利润  6.77  亿元，同比增长  36.99%，对应每股盈利  0.91  元；另外，公司  9月净增门店  73  家，其中中端  72家，境内酒店整体  RevPAR  同比增长  1.78%，ADR  同比增长  8.71%，OCC  下滑  5.15ppt，境外酒店  RevPAR  同比增长  0.64%。
        点评：  
        铂涛、卢浮  Q3  业绩表现优异，维也纳和锦江之星延续  Q2  下滑趋势，餐饮业务保持良好增长。报告期内，公司营业收入  109.57  亿元，同比增长  9.23%，其中，酒店业务营收  107.79  亿元，同比增长  9.54%，其中中国大陆境内实现营业收入  76.97  亿元，同比增长  10.57%，占比  71.41%；中国大陆境外实现营业收入  30.82  亿元，同比增长  7.04%，分酒店系列来看，18Q3  铂涛营收和净利润增速均出现回暖，维也纳营收保持较快增长，但净利润出现较大幅度下滑，预计与加速扩张期人员成本支出增加有关，卢浮  Q3  受益于人民币贬值，人民币计价的营收和净利润增速提升，锦江原有业务  Q3  由于  RevPAR  下滑等因素影响，锦江之星营收和净利润双双下滑，较  Q2  下滑幅度有所扩大，锦江卢浮亚洲保持较快增长，时尚之旅较为稳健；食品及餐饮业务实现合并营业收入  17,716  万元，同比下降  6.73%，预计净利润保持  20%以上增速。
        18  关店加速，直营店持续收缩，中高端持续发力。报告期内，新开业酒店  841  家，开业退出酒店  342  家，净增开业酒店  499  家，其中直营酒店减少  39  家，加盟酒店增加  538  家；截止  9  月底，已经开业的酒店合计达到7,193  家，已经开业的酒店客房总数达到  705,908  间；开业门店情况：截止  Q3  末，直营店  1,016  家，客房数115,358  间，中端酒店  2,193  家，客房数  273,937  间，直营占比下降至  14.12%（客房占比  16.34%），中端酒店占比达  30.49%（客房占比  38.81%）；签约未开门店  3,305  家（客房  356,601  间），其中签约未开的中端客房占比为  79.51%，中端签约酒店是开业约  2  倍多，为未来开店提供保障。
        Q3  受行业整体景气度下滑以及非经常性（天气、暑假延后、中秋错月）影响，入住率加速下滑拖累  RevPAR增速，ADR  因中端占比提升仍保持正增长。18Q3  中国境内酒店  RevPAR  整体同比增长  4.09%，较中报  6.97%和  18Q1  的  7.77%放缓，中高端和经济型  RevPAR  分别下滑  0.68%和  2.30%，中报和一季报时两项增速分别为2.02%、0.28%和  2.31%、1.55%，RevPAR  增长依然主要收入以  ADR  增长和中高端占比提升；从同店数据来看，入住率同比均出现下滑且逐季有加速下滑趋势，平均房价在  Q2  增速提速后，Q3  出现放缓，18  年前三季度中高端、经济型和整体同店  RevPAR  分别增长  5.78%、0.20%和  2.72%；从品牌来看，中高端中喆啡、希岸、维也纳酒店继延续高增长，麗枫、维也纳智好小幅增长，经济型中锦江之星小幅增长，7  天表现较弱。
        盈利预测及投资评级：受多重不利因素影响，入住率持续下滑拖累  RevPAR  增速，Q3  酒店经营数据增速较上半年放缓，短期数据承压，但随着公司加盟店收入占比持续提升、中高端门店占比快速提升以及偿还贷款降低财务费用，净利率有望保持向上增长趋势，且能够更好地平滑周期波动；同时，公司在门店体量、中高端客房占比以及品牌和地域分布优势显著，此外，内部整合提升经营效率以及上海国改潜在预期将带来公司经营效率提升，预计  18-20  年  EPS  分别为  1.17/1.43/1.65  元，2018  年  10  月  30  日收盘价对应的  PE  分别为  18/15/13倍，维持“审慎增持评级”。  
        风险提示：宏观经济下滑，门店扩张和  revpar  增速不及预期，管理改善和内部整合进展不及预期，商誉减值损失，国企改革进展不及预期，股东减持风险等