上海证券-深南电路-002916-股权激励业绩高要求彰显经营信心-181120

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        公司动态事项
        公司拟以46.37元/股向2名副总经理和148名核心骨干授予280万股股票。解锁安排为自授予日起24个月、36个月以及48个月后分别解锁33.3%。解锁条件为解锁日前一会计年度扣非加权平均净资产收益率分别不低于12.00%、12.40%和12.80%，同时每一期解锁日前一会计年度扣非归母净利润复合增长率以2017年为基础不低于11.00%，ΔEVA＞0，扣非加权平均净资产收益率和复合增长率不低于行业75分位值。
        事项点评
        股权激励业绩高要求彰显管理层经营信心
        从扣非加权平均净资产收益率来看，根据  wind  一致预测，预期公司  2018-2020  年  ROE（摊薄）为  16.86%、19.13%、21.58%，市场预期高于解锁条件要求。从扣非归母净利润的复合增长率来看，2018-2020  年最低要求为  4.25、4.72、5.24  亿元。我们预测公司在对应年份归母净利润分别为  6.52  亿元、8.21  亿元和  10.57  亿元，考虑到公司2015-2017  年非经常损益均在  7000  万以内，对业绩扰动并非主要因素，相关业绩条件达成概率较高。从ΔEVA＞0  来看，公司  2017  年资本成本  2.74  亿元，而业绩考核期公司税后净利润高于  2.74  亿元的要求并不高。从扣非加权平均净资产收益率和复合增长率不低于行业  75  分位值来看，结合公司公告的  22  家样本公司，公司相关指标需要达到行业前6  名。根据  wind  一致预测的  ROE（平均）值以及净利润值，以已有数据（部分公司预测业绩缺失）进行不低于行业  75  分位的排序，得到2018-2020  年行业第  6  名对应  ROE（平均）值为  14.56%、18.10%、20.91%；对应净利润值为  5.50  亿元、6.96  亿元、9.48  亿元。从深南电路业绩预期来看，不低于行业  75  分位的业绩要求并不低。我们认为公司股权激励解锁条件总体要求较高，彰显公司管理层对公司未来的经营信心。
        订单扰动因素下降  公司前三季度业绩增长
        公司前三季度营收  53.37  亿元，同比增长  26.64%，扣非归母净利润  4.41  亿元，同比增长  49.91%。本期单季度营收  20.97  亿元，同比增长  41.22%，环比增长  19.00%。单季度扣非归母净利润  1.80  亿元，同比增长  152.69%，环比增长  17.67%。业绩同比增幅较大主要受益于南通厂产能爬坡实现盈利以及中兴事件将二季度业绩延迟到三季度确认。从盈利能力和收益质量来看，前三季度销售毛利率和销售净利率分别为  22.71%和  8.88%，同比+0.50pct  和+0.83pct；净资产收益率（摊薄）为  13.52%，同比-5.40pct。资产收益率下降一方面与公司偿还贷款降低资产负债率有关，另一方面与公司存货、理财产品等资产增加降低总资产周转率有关。期间费用率  11.69%，同比-1.24pct。从营运能力来看，前三季度存货周转率为  3.42，上年同期  3.87；应收账款周转率为  4.46，上年同期  4.28。从  2018  全年业绩来看，预期公司归母净利润  5.38-6.27  亿元，同比增长  20-%-40%。
        盈利预测与估值
        我们预期公司在2018-2020年将实现营业收入69.93亿元、87.41亿元、110.09亿元，同比增长分别为22.98%、24.98%和25.95%；归属于母公司股东净利润为6.52亿元、8.21亿元和10.57亿元，同比增长分别为45.48%、25.91%和28.79%；EPS分别为2.33元、2.93元和3.78元，对应PE为36.90、29.31和22.76。未来六个月内，首次给与“谨慎增持”评级。