国信证券-中国生物制药-1177.HK-2018年3季报点评：机遇大于挑战-181127

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        收入同比增长37.4%，归母净利润同比增长22%，业绩优异
        2018  年前3  季度实现营收157.3  亿元（+37.4%）略超预期；毛利润126.43  亿元（+39.7%）；归母净利润22.01  亿元（+22.0%）。不考虑北京泰德并表，第3季度收入约50  亿元（+26.2%），净利润（不含股票公允价值亏损）约7.76  亿元，同比增长18.7%，净利润（含股票公允价值亏损）约7.55  亿元，同比增长7.1%。毛利率微升至80.4%（+1.3pct），整体来看业绩增长好于预期。
        抗肿瘤业务板块增长强劲，产品结构不断优化，强者恒强
        抗肿瘤类药物在安罗替尼的推动下同比增长85.0%，占比提升至14.6%，超过心脑血管药物，成为公司第二大业务领域。新上市产品（安罗替尼、替诺福韦、硼替佐米、利多卡因贴剂等）、抗肿瘤产品、受益医保目录调整的产品和通过一致性评价的产品均增长强劲，即使部分老化品种有所下滑，收入增长仍然提速。
        公司产品结构不断优化，创新产品占比将不断提高，未来强者恒强趋势明显。
        客观看待带量采购政策影响，对优质公司机遇远大于挑战
        预计2018  年公司研发投入将超过20  亿元，通过一致性评价的药品品种和申报品种数量位居全国前列，作为“首仿之王”，公司具备显著的品质和规模成本优势，长期看有望成为这轮洗牌的赢家，抓住仿制药进口替代机遇进一步扩大市场份额，同时在创新药领域实现快速发展推动产业升级。具体到近期  “4+7”试点采购，据我们测算：假设5  个产品全部失标，则损失销售额约7.21  亿元，仅占2018  年总销售额约3.6%，若考虑销售成本降低则对2019  年整体业绩影响微小；假设全部按照当前各个产品的最低价中标，则可贡献约6.07  亿元销售额增量，约占2018  年总销售额的3.1%。可见市场过度担忧了政策或有影响。
        风险提示：核心产品销量不达预期，研发进展不达预期
        投资建议：以创新支撑高成长，股价调整充分，维持“买入”评级
        预计2018-2020  年收入207/251/300  亿元，增速40/21/20%，归母净利润31/38/47  亿元，增速42/23/25%，EPS0.24/0.30/0.38，当前股价7.19  港元对应PE26.2/21.2/17.0x。必须看到公司正迎来产品密集上市时期，新产品和创新产品将是公司未来持续强劲增长的动力，短期因政策扰动而导致的下跌带来中长线买入机会，维持未来两年目标估值12.82-14.10  港元（对应2020PE30-33x）。