国泰君安-腾讯控股-0700.HK-向广告与云业务的过渡，“买入”-181211

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        2018  年3  季度股东净利润超过预期，同比增长29.6%，由于投资相关项目令其他收入项大幅增加。2018  年3  季度非GAAP  净利润同比增长15.5%。非GAAP  经营利润率同比下降5.2  个百分点至28.0%，主要由于销售费用增加以及毛利率下降。
        我们预计2018  财年至2020  财年在线游戏收入将分别增长6.5%/3.7%/3.3%，基于游戏变现许可持续停止的假设。手机游戏收入于2018  年3  季度同比增长7.1%，主要受“我是MT4”的驱动。2018  年3  季度的电脑游戏的收入增速同比下滑15.1%，由于用户持续转移至移动游戏。
        我们预计2018  财年至2020  财年的广告收入将分别增长45.1%/  43.2%/  46.2%。2018  年3  季度的广告收入同比增长47.1%，主要受媒体广告23.5%的同比增长以及社交及其他广告61.2%的同比增长的驱动。非GAAP  经营利润率预期将会被低的毛利润率与高的市场营销支出所影响。
        我们设定投资评级为“买入”及目标价375.00  港元。预期在线游戏收入增速下降但广告和云业务贡献不断上升，我们相信公司仍可以维持盈利动力。新的目标价对应36.7  倍的2018财年市盈率、33.5  倍的2019  财年市盈率以及27.6  倍的2020  财年市盈率。