国金证券-2019年宏观经济、政策、大类资产配置展望：寻找哥伦布的鸡蛋，破而后立，晓喻新生-181231

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        引言：2018  年，在投资者的眼中，中国经济从未显现出这般脆弱，短期增长下行事小，长期方向不明事大。投资者的心态变化明显，执迷于过去的辉煌和旧模式、修修补补的思路已被扬弃；超越过去，虽然道阻且长，但走向新的发展方向将极大地修复信心。2019  年也许是中国经济去旧迎新的元年，但新的增长模式不会自动形成，需要哥伦布破蛋而立的智慧和勇气方能出现。
        1、长视角下的增长下行：资本回报率低迷。2010  年之后经济增速没有向上，根本原因在于资本回报率趋势性下降，资本开支欲望不高。当前中国的高税负、劳动人口结构变化、过剩产能约束、模仿创新贡献下降和资金成本较高等5  个变量共同造成资本回报率长期低迷。摆脱资本回报率低迷状态指引新时代改革政策的方向，减税、科创板等政策的推出都是正面的信号。历史上，张居正以提高效率为核心的改革及其目标、方法、执行三位一体的做法值得借鉴。
        2、2019  年经济展望：我国经济增速已渡过快速下降期。2019  年经济增速仍将下行，生产法GDP  将从上年的6.6%下降到6.2%，走势前低后高。2018  年总需求面的经济增长大幅下降，随着财政政策方向显著扭转和货币政策放松，2019年总需求下行幅度预计放缓，CPI  走势平稳，PPI  出现通缩压力。如果财政政策力度不足，需要货币政策发挥更大作用，预计降准3-4  次，降低贷款基础利率的可能性不大，但也不能排除，预计短期政策利率预计将下调。
        3、外部环境：中美经济周期从分化到收敛。2019  年中美经济周期变化的方向将从分化到收敛，有利于中国市场。2018  年，中美经济周期分化不断加大，中美名义GDP  增速差值在3Q2018  降至近两年低点。2019  年，随着特朗普顺周期减税效应的消退、贸易战的外部冲击负面影响显现、以及美联储加息对投资的抑制等三大因素的制约，美国经济增速将显著下行。当前，美国经济指标已经开始走弱。我们预计，美联储在2019  年将停止加息。
        4、汇率：美元“式微”，人民币“趋稳”。2019  年预计人民币贬值压力逐渐消除。我们判断，2019  年美元“式微”，而人民币“趋稳”。2018  年，美元强势，全球货币贬值，预计2019  年人民币兑美元汇率在6.7-7.1  之间波动，2  季度后人民币贬值压力逐渐消除。
        5、房地产：政策边际放松的时间点仍需等待。2016  年下半年以来，政策坚持“房住不炒”，强调分类调控、因城施策，这也是告别旧的增长方式的重要方面。但是，这不意味着房地产政策不会灵活调整。回顾历史，房地产调控政策的目标在于兼顾“稳房价”与“稳经济”。预计房地产政策边际放松的时间点可能在二、三季度之间，届时二手房价格同比负增长的城市数量将明显上升。
        6、2019  年大类资产配置：先债后股、黄金确定。从债市看，美债通过汇率对中债约束减轻，但中债收益率下行空间取决于中国基本面下行幅度，预计10  年国债收益率年度均值从上年的3.6%下行到3.4%。从股债相对估值比较，股市配置价值明显回升，投资者风险偏好预计上升。商品市场上，工业品受到需求拖累，原油预计区间震荡，黑色供给侧支撑边际趋弱，但成本抬升。未来2-3  年，黄金具有确定性配置价值。
        风险提示：财政宽松力度不足、货币政策过紧、信用进一步收缩、房地产行业出现风险、  中美贸易摩擦升温。