兴业证券-信用策略半月谈：信用债违约常态化，后续回收跟上了么-190107

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        投资要点
        2018年信用债违约："最"字当头。在破刚兑的大背景下，2018年信用违约事件空前爆发，涉及的违约债券数量、违约债券余额以及新增违约主体数都达到了历史新高。  
        2018年信用债违约面面观。1）时间维度：2018年的债券违约明显集中于下半年，违约债券数量及涉及违约债券余额分别占到全年的80.5%和78.8%。2）区域维度：相较于2017年，存在违约范围进一步扩大的趋势；3）行业维度：相较于2017年，违约有向中下游行业蔓延的趋势；4）券种维度：相较于2017年，公募债违约占比大幅上升；5）企业性质维度：2018年违约以民企为主，上市公司发行债券的违约也迎来爆发；6）主体评级维度：相较2017年，AAA主体评级的债券开始出现违约。  
        违约债券的后续回收状况并不乐观。以公募债为例，188只公募债违约事件中，截至2018年底，仅有40只债券取得兑付进展。其中民营企业的违约债券回收率为16.3％，处于较低水平；央企和地方国企违约回收率分别20%和50％，高于民企。已经取得兑付进展的违约债券中，剔除8只技术性违约的债券，剩余32只债券的处置类型主要为自主协商兑付（17只）和债权人违约求偿诉讼后兑付（6只）。  
        信用违约走向常态化，但对市场系统性冲击将明显减弱，困难的是违约追偿机制、企业破产清算与重整制度、投资者保护制度的相当缺位。但现在政策正在加强对冲（国家融资担保基金、CRMW、股权质押风险的化解），长期的制度性建设已在路上，加上高收益市场逐渐形成，未来不必过于担心违约导致的一刀切、信用休克的情况发生。    
        风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期