中信证券-北控水务集团-0371.HK-2021年中报点评：收入质量持续改善，轻资产转型稳步推行-210831

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公司上半年业绩符合预期。

项目运营规模持续扩张，运营收入占比提升7.4个百分点；轻资产化转型持续推进，公司盈利能力及现金流状况得到改善。

维持2021~2023年EPS预测0.45/0.51/0.57港元，给予10倍2021年目标PE，对应目标价4.50港元，维持“买入”评级。

▍业绩符合预期。

公司H1实现营业收入136.69亿港元，同比上升9.8%；实现归母净利润24.21亿港元，同比上升6.7%；折算基本EPS0.24港元，H1业绩符合预期。

此外，公司宣布派发中期股息每股0.09港元，派息率为37%。

▍建造服务收入下降，收入质量持续向好。

公司建造收入呈现持续收缩态势，公司H1建造服务收入同比下降4.2%至69.17亿港元，其中水环境综合治理项目建造服务收入同比下降10.8%，BOT水务项目建造收入同比下降2.2%。

公司水务项目运营规模持续扩张彰显行业龙头竞争力，H1公司净增加设计产能131万吨/日，在手设计产能达到4,343万吨/日，其中已投运产能占比为64%。

受运营规模持续增长但建造收入同比下滑影响，公司收益质量持续优化，运营收入占比同比提升7.4pcts至49.4%。

H1整体毛利率水平略微下降1.4pcts至36.9%，主要原因是受疫情和市场行情影响，建造业务毛利率水平下降。

H1期间费用水平基本稳定，管理费用率小幅同比提升1.1pcts，财务费用率小幅同比下降0.6pct。

从负债水平来看，负债率同比下降1.1pcts至66.1%，系平安基石注资导致股权增加。

▍轻资产转型稳步推进，有效缓解公司扩张资金压力。

公司坚定推动轻资产转型，主动减少水环境综合治理项目的投资，更多地采用EPC+O等轻资产模式。

截至2021H1，公司以轻资产模式管理项目和水厂及村镇污水处理设施的共有101个项目，轻资产业务已经成为公司收入的重要构成部分。

在与三峡集团的合作中，公司主要负责提供毛利率较高的技术咨询及运营服务，签约和中标项目平均资本金出资分别仅占总投资的1.52%和0.46%。

通过轻资产运营模式，有效缓解公司资本开支压力，并体现了公司作为行业龙头的技术及管理输出能力，对于公司在行业内长期竞争优势塑造提供持续助力。

▍风险因素：宏观经济波动致需求受限或支付困难；公司项目执行进度低于预期。

▍投资建议：考虑公司H1业绩基本符合预期，我们暂维持2021~2023净利润预测44.78/50.82/56.88亿港元，对应2021~2023年EPS预测分别为0.45/0.51/0.57港元，当前股价对应P/E分别为7/6/6倍。

参考可比公司及公司历史估值水平，给予2021年10倍目标PE，对应目标价4.50港元，维持“买入”评级。