民生证券-申通快递-002468-精细化管理变革，边际改善值得期待-190212

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        报告摘要：
        快递行业维持高景气度，未来两年有望保持20%以上增速
        受益于拼多多的爆发式增长，快递行业仍然维持高景气度，在整体经济下行趋势下，表现出较强的增长韧性。我们认为随着电商人群和电商品类的逐渐渗透，三四线城市及中西部地区等下沉市场的电商需求拥有不可低估的消费潜力，预计未来两年行业仍能保持20%以上的较高增速。
        管理体制调整滞后拖累公司发展进程
        公司的核心业务为快递业务，占营收的99.33%，公司主要采用“中转直营、网点加盟”的经营模式，凭借其加盟制的先发优势，公司在早期实现了快递网络的快速布局，然而随着行业精细化管理时代的到来，调整滞后的管理体制拖累了公司整体的发展进程，使得公司份额逐年降低。
        投资补短板，公司核心竞争力逐步提升
        公司加速推进转运中心直营化，截至2018  年底转运中心直营率达到88%，随着公司对已购买转运中心的持续设备投入和精细化管理，以及对转运中心直营的持续推进，成本边际改善值得期待。同时公司的业务量增速逐渐回升，服务质量改善明显，投诉率下降至通达系最低。我们认为随着公司精细化管理的逐步推进，市场份额有望回升。
        投资建议
        预计18-20  年EPS  为1.36/1.53/1.86  元，对应PE  为14/13/10  倍，相比于韵达股份（23X）和圆通速递（16X），公司估值较低。首次覆盖，给予“推荐”评级。
        风险提示
        行业增速不及预期、行业发生大规模价格战