国信证券-总量之声（宏观策略固收观点回顾）：债牛尾，股牛头-190218

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        双轮驱动（增长+通胀）周盘点：1  月CPI  食品和非食品环比或继续低于季节性水平（20190211）
        增长方面，截止2019  年2  月1  日，国信高频宏观扩散指数B  为-2，指数A  录得902，较上周有所回落。通胀方面，上周（01.26-02.01）食品和非食品价格均继续上涨。
        2019  年1  月金融数据点评：信用拐点出现，春季攻势继续（20190215）
        总体来看，2019  年开年信用数据表现不错。从对宏观经济的影响来看，这些数据最大的亮点是信用构成结构的改善，在2018  年拖累信用扩张的非标资产出现了一定程度的恢复，这是最大的亮点。而最大的不确定性则是月增量过于巨大。平稳合理的扩张是最好的结果，过于巨大的扩张有可能会对未来可持续性产生干扰，令市场预期波动。我们预计在未来的2、3  月份中，信用增速依然有波动的可能，但是大的信用底部就在一季度产生了，这对于二季度的实体经济平稳会产生积极作用。
        1  月通胀数据点评：2  月CPI  同比或继续下行，PPI  同比或维持正值（20190215）
        1  月CPI  同比涨1.7%，较上月继续回落。环比0.5%，低于季节性。其中食品环比1.6%，低于季节性。非食品环比0.2%，持平季节性，其中服务价格环比0.6%，高于季节性；工业品价格环比-0.1%，低于季节性。春节期间食品价格涨幅较缓和，预计2  月CPI  食品环比继续低于季节性。非食品中工业品价格或受油价上调影响高于季节性，服务项价格或继续形成拖累，预计2  月非食品环比难以明显超越季节性。预计今年2  月CPI  同比继续回落至1.5%左右。1  月PPI  同比继续大幅回落，环比反弹但维持在负值区间。1  月外贸情况有所改善，PMI  数据亦显示经济下行动能趋缓，预计工业品价格跌幅也将趋缓，今年2  月PPI  同比或维持在0.1%左右。
        策略研究
        2019  年2  月策略月报：春风雨露新希望，春季攻势第二波（20190212）
        1  月份A  股市场白马龙头行情再现，沪指红盘收官，创业板指在上市公司业绩相继爆雷的情况下快速下跌。展望2月份，我们认为春季攻势将进入到第二波，行情值得期待。主要逻辑在于，在估值历史底部（决定了下行空间十分有限）、两会前基本面数据真空（分子相对固定）、无风险利率快速下行（宽信用尚未出现、资金留存在金融体系内、风险偏好上升）以及强政策预期的背景下，目前A  股市场正处于极佳的时间窗口。另一方面，从历史统计来看，A股市场2  月份上涨概率最高。此外，2019  年的创业板在业绩大洗澡后或将迎来大的变化，有变化就有希望，值得我们重点关注。结构上看，我们建议重点关注三个方向：一是以5G  和人工智能为代表的科技前沿板块、二是ROE  持续稳定较高的龙头企业、三是对公服务2B  端的优势企业。
        商誉减值专题研究之二：财报大洗澡后，2019  年创业板业绩会发生什么奇妙变化（20190214）
        我们手工查阅了近700  个创业板上市公司的业绩预告，试图看一下剔除商誉减值影响后，创业板的业绩情况究竟是怎样的。2018  年四季度创业板创出了有史以来最差的业绩表现，单季度亏损近300  亿。但剔除商誉减值后却发现别有洞天，四季度创业板公司商誉减值近400  亿，剔除商誉减值后业绩正增长且增速较三季度好转。天量商誉减值挖了一个财务大坑，创业板公司整体的ROE  拐点大概率是已经出现了。
        外资定价权专题研究之一：外资流入的驱动因素、持仓特征与定价权分析（20190215）
        伴随着外资持续流入，当前外资在A  股中占比持续升高，已有与国内公募基金分庭抗礼之势，且外资持仓偏好固定筹码集中，形成了一股强悍的市场“边际定价权”新势力，部分龙头A  股公司每日成交金额中外资占比已经近半。本文对外资流入的驱动因素、持仓特征以及“定价权”进行了详细探讨。
        海外股市一周回顾：全球股市走势平稳，科技板块表现抢眼（20190212）
        综合来看，春节期间（2  月4  日至2  月10  日）全球股市走势较为平稳，但不同市场之间略有分化，其中发达市场表现稍强与新兴市场。全球一级行业指数下跌居多，其中信息技术行业涨幅靠前，原材料及能源跌幅较大。据美国劳工部数据，1  月美国非农就业数据远超预期。上周港股涨势有所放缓，两大指数走势出现明显分化。我们发现发达市场和新兴市场股市在经历2018  年较大幅度的下调后，均于今年初出现了上行拐点，且当前整体仍处于上行通道。
        固定收益
        转债市场周报：2018  年业绩预告总结（20190211）
        截至2019  年1  月31  日，转债公司业绩披露率约66%。据统计，2018  年转债公司盈利增速最高为192%，最低为-492%，平均为-3.56%，中值7.5%。其中，2018  年已披露转债公司中业绩预增公司52  家，占披露公司比例60%，业绩预减公司31  家，占比35%，其中预亏公司4  家，时达、金农、辉丰预计归母净利润亏损金额在5  亿以内，利欧预亏超10  亿。对于亏损公司，商誉减值成业绩最大拖累。
        固定收益衍生品策略周报：1  月策略及行情回顾：国债期货三大策略的赚钱效应明显（20190211）
        期现套利策略：后续来看，尽管现券表现强于期货的现象可能还会维持，但目前的IRR  及基差水平对于反向套利来说，已经具有一定的吸引性。如果账户中持有相应可交割国债或者借券成本较低的话，可以考虑适当参与反向套利策略（卖空现券+做多期货）。跨期价差方向策略：考虑到货币政策基调已转松且仍将继续维持下去，我们认为资金利率仍有下行空间，跨期价差出现上行的概率较大。目前，T1906  合约的流动性正逐步好转，建议投资者可以择机参与做多跨期价差操作，即多1903+空1906。跨品种策略：从历史经验来看，收益率曲线受短端影响的程度更大，在货币政策仍将维持宽松的背景下，若市场对经济的悲观预期并未明显增强，我们依然可以阶段性地进行曲线增陡策略。一个较好的操作思路是：当资金利率每次回升至公开市场操作利率上方时，再考虑进行做陡曲线套利操作。
        高收益债周报：风险缓释情形下，城投债收益率的分化将收敛（20190214）
        2019  年随着国内财政政策积极力度加大，专项债规模扩容，投资者对城投信用风险的担忧将逐渐化解，2017  年以来不同地区、不同行政级别城投债之间的分化或逐渐收敛，高收益城投债将迎来利好。目前高收益城投债净价指数处于较低水平，2019  年高收益城投债或有不菲的资本利得收益。从历史情况来看，随着城投信用风险的缓释，城投信用风险高、中、低这三类省份的高收益城投债占比均出现过从高点回落并向零靠拢的现象。不同行政级别的高收益城投债占比亦出现过类似情形。
        高价转债风险收益初探（20190213）
        本文从绝对价格维度分析高价转债的市场历史表现，研究总样本为2000  年以来在市交易、目前已退市的全部108只转债（不包括可分离债）。我们定义交易净价突破120  元以上的转债为高价转债。我们通过最大回撤来度量高价转债风险敞口。分别选取转债首次突破120  元之后的三个月、六个月、一年为观测时间窗口，选取同时期的国信转债指数作为比较基准。从回撤结果来看，历史上转债突破120  元之后的三个月内最大回撤平均为11%，六个月平均为18.7%，一年平均为25.8%。总的来看，三个月时间窗口期中高价转债最大回撤大于指数回撤的概率较高。随着投资时间窗口拉长，高价转债和指数的回撤幅度逐渐接近。
        中债市场隐含评级初探（20190212）
        根据中债金融估值中心的数据，2018  年  10  月末，中债市场隐含评级与评级公司评级一致的债券占比41%；中债市场隐含评级低于评级公司评级的债券占比59%。我们单独以存量中期票据为样本，从小样本的信用等级占比分布来看，中债市场隐含评级与评级公司评级差异非常大。一是外部评级AAA  个券的中债市场隐含评级分布最零散；二是中债市场隐含评级大致比外部债项评级低一个等级，外部等级越高，中债市场隐含评级低的幅度可能越大。通过对中票样本券中市场隐含评级曾上调（下调）个券的梳理，我们总结了3  种隐含评级上调、2  种隐含评级下调的典型情况。