兴业证券-中际旭创-300308-历经数通100G的辉煌，续写数通400G与5G时代的篇章-190224

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        投资要点
        事件：中际旭创发布2018  年业绩快报，2018  年收入51.4  亿，同比增长118%（2017  年7  月苏州旭创并表）；净利润6.2  亿，同比增长285%。其中，全资子公司苏州旭创实现单体报表净利润约6.96  亿元；扣除股权激励费用对净利润的影响约5400  万元前，苏州旭创实现单体报表净利润约7.5  亿元。基本符合我们此前的预期。
        预计2019  年数通100G  产品量增价跌，国内市场迎头赶上。旭创公告，2018  年公司数通100G  产品出货数量达到2017  年出货量的280%。这是在贸易战和硅光冲击下实现的经营成果，足以体现旭创在数通100G  市场的竞争力。对于2019  年数通市场的需求，市场较为担心。我们认为，虽然2019  年海外市场对数通100G  的需求可能出现疲弱，但是国内阿里、腾讯、华为的需求有望出现强劲的增长，预计旭创2019  年数通100G  产品量增价跌，收入可能小幅下滑，较为可控。
        同时我们认为，2019  年海外需求疲弱将是暂时的阶段性情况。因为  to  B的计算需求仍旧维持高速增长，而to  C  的计算需求，虽然在2018  下半年以来出现4G  人口红利衰竭的情况，但2019  下半年5G  人口红利有望逐步显现，重新推动to  C  的计算需求高增长。
        2019  下半年数通400G  有望规模放量，重复昔日100G  的辉煌。从数通光模块的发展历史来看，主力产品往往具有较强的生命周期。比如，2016  年40G产品走下坡路，100G  接力；2019  年100G  开始走下坡路，400G  上量。而在这种主力产品不断升级迭代的市场，领先厂商往往能够通过将高端产品率先投放市场，获得更高的盈利水平。历史也证明了旭创具有这个能力。
        从目前400G  产品的研发和投产情况，旭创仍旧走在了业界前列，有望在2019-2021  年400G  的辉煌时期，享尽行业红利。我们预计，2019  下半年，数通400G  产品有望规模放量，全年有望给旭创贡献14%以上的收入增长。
        5G  时代，杀回电信级光模块市场，且已崭露锋芒。在2018  年下半年以来的5G  试验网络的建设中，旭创在通信主设备商客户的25G  前传光模块招标中，已经取得了良好的份额和成绩。有部分投资者担心旭创在电信级光模块市场的竞争力，我们认为，旭创在电信级市场并不存在实质性的短板，因为公司2008  年成立之后一直在从事电信级光模块的研发和生产。
        我们预计，2019  年国内新建5G  基站将达到10  万站以上，在此假设条件下，我们预计5G  市场收入将给旭创贡献3%以上的收入增长。而2020  年5G  建设有可能出现数倍的增长，为旭创持续增长注入充沛动力。
        盈利预测：根据公司最新的业绩快报，以及数通光模块市场的变化，我们下调了公司业绩。预测公司2019-2020  年收入分别为56/68  亿元，净利润分别为7.75/10.92  亿元，EPS  分别为1.63/2.30  元，对应当前股价（2019  年2  月22日），PE  为32/23  倍，维持“审慎增持”评级。
        风险提示：国内高速光模块市场需求低于预期；100G  产品竞争加剧价格下降超预期；重要客户市场份额下降；硅光对传统光模块形成替代；贸易战恶化。