天风证券-正邦科技-002157-养殖产能布局分散，预计未来出栏高增长！-190225

《天风证券-正邦科技-002157-养殖产能布局分散，预计未来出栏高增长！-190225（19页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《天风证券-正邦科技-002157-养殖产能布局分散，预计未来出栏高增长！-190225（19页）.pdf（19页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        行业：受疫情影响，预计本轮猪周期的持续时间及高点将远超市场预期
        1、产能去化情况：我们预计当前能繁母猪同比减少在15%以上，而且因疫情的持续影响，当前产能还在继续减少。
        2、周期高点：历史猪价高点为2016  年6  月份，达到约21  元/公斤的高价，本轮周期产能去化程度更快、更深，预计均价高点将达到25  元/公斤以上，部分地区有望达到30  元/公斤！
        3、持续时间：历史来看猪价上涨持续时间在1-2  年，2006  年在蓝耳病的影响下  持续23  个月，2010  年持续17  个月，2015  年持续15  个月，预计在非洲猪瘟的影响下，本轮周期上涨时间将持续  2-3  年。
        4、疫情常态下，剩者为王。重点关注养殖企业以下指标:：1)产能布局的分散程度；2)公司“抗击打能力”：补栏能力，核心种猪场存栏及防疫情况；3)养殖模式：“公司+农户”相对优于“自繁自养”；4)公司融资能力。
        公司：养殖产能布局分散，补栏能力强，预计未来两年出栏高增长
        1、养殖产能布局如何?1)产能规模：2016  年以来公司固定资产和在建工程均大幅增加，截止2018  年Q3，公司固定资产71  亿，其中从事生猪养殖的固定资产原值约65.13  亿元，在建工程达到  36.83  亿元，我们测算  2018  年  Q3  公司已建成的固定资产可实现出栏规模700  万头，在建工程项目完工后可实现出栏规模500  万头，合计达到1200  万头。2)地区分布:分布分散，其中江西、广东、湖北相对较多，超过10%，其他省份大多都是3-6  个点的出栏占比，在东三省、河南、山东江苏五个区域的合计占比仅  18.63%，受疫情影响相对较小。
        2、补栏能力如何？1）二元能繁：2018  年半年报公司能繁母猪约44.4  万头，受疫情影响，预计当前母猪产能约40  万头，足够支撑19  年800  万头出栏；2）核心种猪场分布分散，主要在东北、山东、江西、湖北、广东等省份，且四川、广西都有新建GGP  场，公司充足的GGP  为其后续补栏和扩张提供了基础。
        3、养殖模式如何？公司当前以公司+农户模式为主，由于该模式养殖分布较为分散，相对于自繁自养具有一定的抗疫情风险优势。
        4、资金方面，  2016-2018  年公司在固定资产、在建工程和生产性生物资产方面的资本开支约92.5  亿，巨额资金投入是公司出栏高增长的基础。我们测算，若2019-2020  年公司出栏800  万和1100  万，2019  年需要资金43.68  亿。公司解决方式：1）大股东持有股票市值103  亿，通过股权质押获得的融资仅3  亿；另一方面公司通过增发、向大股东临时借款、向人保资产申请支农融资等方式获取资金，三项合计可融资约38  亿，若顺利落地，则基本可以满足2019  年的资金需求。
        我们预计公司2019-2020  年出栏量为800  万和1100  万头，继续高增长。估值来看，对应2020  年出栏量，公司当前头均市值仅2064  元，而温氏股份和牧原股份的头均市值分别为5054  元和5981  元，正邦科技将迎来头均市值及出栏量的双升！
        给予“买入”评级：
        1、上调2019-2020  年的出栏价至16  元/公斤和19  元/公斤，将公司2018-2020年归母净利润由1.77/14.34/51.23  亿上调至1.85/30.77/70.70  亿，  同增-65.84%/1564.61%/129.78%，对应EPS  分别为0.08/1.30/2.99  元，给予公司2020  年利润高点10  倍PE，目标价29.9  元，目标市值约700  亿。
        风险提示：猪价波动；疫病；政策变化；出栏量不及预期；疫情导致成本抬升。