天风证券-华新水泥-600801-业绩靓丽，关注区域需求预期差-190301

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        事件
        公司发布业绩快报，初步核算2018  年归母净利实现51.81  亿元，同比大幅增长149.39%；扣非后归母净利51.56  亿元，同比增幅185.89%。符合预期。近期MSCI  宣布增加中国A  股在MSCI  指数中的权重并通过三步将纳入因子从5％增加至20％。MSCI  新兴市场指数的预计成分股中包含华新水泥。
        量价齐升，全年业绩实现同比大幅增长，价格弹性贡献最大，2018  年价格中枢同比大幅上移。根据我们测算，全年均价约339  元/吨，同比提高67  元/吨。其中，四季度均价预计363  元/吨，同比提高70  元/吨。我们观察发现，Q1-Q4  均价分别同比增长21.9%、22.8%、29.8%、23.9%，Q1  开始确定全年价格中枢，同时，在各季价格均有同比提升的情况下，主要波动发生在Q3，我们判断原因为淡季不淡。因此，吨毛利季度同比上主要波动同样发生在三季度，Q3  吨毛利预计134  元，同比大幅提高101.4%，Q4  吨毛利154  元，同比提高52%。全年吨毛利预计约135  元，结合费用估计，我们判断吨净利约70  元。
        特色布局，量弹性角度关注地区边际贡献。根据公司公告，水泥和商品熟料全年销量同比增长近3%，2017  年销售6871.6  万吨，推测2018  年销售总量超过7000  万吨。我们预计四季度发货量为2009  万吨，日发货水平接近22  万吨，2017  年同期约1970  万吨，同比提高近2%。公司通过收购拉法基中国产线强化西南地区布局，当前熟料产能分布中，云南占比18%，重庆、四川分别为6%、5%。我们梳理2018年全国31  个地区水泥累计产量，观察到（1）西南同比增速6.44%，领先全国平均（3.04%），重庆、四川、贵州、云南、西藏产量分别提升6.9%、6.2%、4.8%、5.9%、42.2%；（2）湖北、湖南产量分别同比微增0.6%、下滑1.3%。（数字水泥）
        市场较为关心的新增产能问题，我们认为西南需求持续增长有望消化新增。根据卓创资讯统计，2019  年云南新增产能约567  万吨，产能冲击率达到6%，2018  年新增155  万吨，冲击率约1.7%。贵州19  年新增434  万吨，产能冲击率约4.8%，相比2018  年微幅下降。我们认为，新增产能所在地需求可持续，例如云南2018  年固定资产投资增速11.6%，贵州15.8%，湖北11%，四川10.2%，湖南10%，重庆7%，而同期全国增速5.9%，2019  年继续维持较高增速，云南计划12%，贵州13%左右，湖北10.5%左右，四川10%，湖南10%，重庆8%左右。产能方面公司仍然呈现龙头表率，例如湖北黄石的置换产线计划2019  年投产，云南禄劝产线2018  年中开工。
        公司其他业务加速发展，例如高盈利品种骨料销量增长26%，实现约1452  万吨。协同处置加密布点有望为公司赢得先发优势，我们看好对未来业绩的贡献能力。此外，我们提示全国“两会”即将召开，关注投资定调，蒙华铁路开通有望降低煤炭成本，以及基建项目批复加快利好水泥需求。基于我们的分析和公司快报，我们将2018-2019  年归母净利从50.51、54.73  亿元调整为51.86、56.58  亿元，对应EPS分别为3.46  元、3.78  元，对应PE  分别为5.7X、5.23X。维持“买入”评级。
        风险提示：新增产能风险；华中地产需求下滑不及预期；西南基建落地不及预期。