浙商证券-农林牧渔行业糖业跟踪之巴西：糖产量或创10年新低-190305

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        报告导读
        2018/19  榨季巴西糖产量降幅超过20%，创10  年新低，预计2019/20  榨季糖厂仍更倾向于生产乙醇，全球糖供给持续收缩，2019  年或为糖价周期反转年份，建议积极布局糖业股，推荐南宁糖业、中粮糖业。
        投资要点
        巴西糖产量：或创近10  年新低
        2018/19  榨季开榨以来，巴西中南部累计糖产量同比下降26.45%。截至2019  年2  月16  日，巴西中南部地区累计甘蔗压榨量5.64  亿吨，同比下降3.56%，糖产量2636  万吨，同比下降26.45%，糖用蔗比35.43%，同比下降11.45  个百分点。预计整个2018/19  榨季巴西糖产量降幅或超20%，创10  年来新低，自2015/16  榨季起连续3  年增产后，糖产量首次下滑。
        乙醇替代是主因
        我们判断，巴西糖产量下滑主要原因为乙醇替代：1、油价上涨致糖用蔗比大幅下滑。巴西甘蔗用于压榨糖和生产乙醇汽油，两者比例分配取决于糖及乙醇的收益，油价上涨，燃料乙醇需求增加背景下，出于利润考量，糖用蔗比大幅下滑至35%左右，比45%~50%的平均水平低10  个百分点以上，我们认为这是糖产量大幅下滑的最主要原因；2、政策利好及灵活燃料汽车占比提升有利于乙醇需求的长期增长。政策层面，巴西政府通过补贴、设置配额、统购乙醇等措施以及运用价格和行政干预等手段，鼓励企业进入乙醇燃料生产行业；汽车方面，截至2018  年底，巴西灵活燃料汽车的占比达76.4%，而汽油车的占比为22.2%，与2007  年相比，灵活燃料汽车的占比提升了55.1  个百分点。
        巴西糖出口：降幅大于产量降幅
        2019  年2  月，巴西糖出口量120  万吨，同减16.23%，为2015  年同期以来的最低水平，2018/19  榨季截至2  月，累计出口糖1883.6  万吨，同减27.7%，降幅大于产量降幅。我们判断，巴西糖出口量大幅下滑一方面是因其产量大幅下滑，另一方面也因糖价持续低迷，出口无利可图，进一步加剧全球糖市供给收缩。
        投资建议：推荐南宁糖业、中粮糖业
        展望2019/20  榨季，由于目前巴西国内汽油价格依旧处于上升通道，乙醇汽油比价仍旧处于低位，且糖价尚未上涨，乙醇生产的利润空间较大，预计2019/20榨季糖厂仍倾向于生产乙醇，推动全球供给由过剩转向不足。ISO  在2019  年2月发布的最新报告中再次下调2018/19  榨季的全球糖产量预期，预计供给过剩量收窄至64  万吨，低于其2018  年11  月预估的217  万吨和2018  年8  月预估的675  万吨，糖市由供给过剩转向不足的确定性更强。
        价格方面，一季度主产国集中开榨，糖产量阶段性增多，价格或承压，预计全年糖价前低后高。复盘历史，股价往往先于糖价上涨，因此，在糖价周期反转预期下，建议积极布局糖业股，推荐南宁糖业、中粮糖业。
        风险提示：糖价上涨不达预期；油价大幅下跌。