中泰证券-通信行业基于Keysight2019财年一季报的分析：一季报业绩亮眼，5G与数据中心测试需求强劲-190310

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        投资要点
        公司一季报业绩亮眼，营收、毛利率创历史高点。2019  Q1  公司实现营收  10.09  亿美元，同比增长  17.9%，高于  2018  Q4  指导收入最高值  9.85亿美元，高于指导收入中位数  3.5%。公司已连续  3  个季度实现超过  10亿美元的营业收入和订单收入，连续  12  个季度实现订单正增长。2019  Q1  公司实现  EPS  0.93  美元，同比增长  82.4%，综合毛利率为  57.46%，达到历史新高，同比提升  6.44  个百分点，环比提升  1.39  个百分点,    毛利率的快速提升反映了公司高毛利业务的高速增长。2019  Q1  实现自由现金流为  2.09  亿美元，稳定增长，经营状态稳定且可持续。
        分业务类型看，商业通信收入增速突出，5G  与数据中心测试需求强劲。通信解决方案部门（CSG）2019  Q1  实现营收  6.23  亿美元，同比增长24.6%，实现营业利润  1.38  亿美元，同比增长  119%，2019  Q1  综合毛利率为  61.1%，达到历史高位，实现营业利润率为  22.2%。订单方面，5G  订单已实现连续  9  个季度  2  位数的增长，我们认为，受益于  5G  研发需求的增长，公司的优质产品为其盈利能力构筑护城河；电子工业解决方案部门（EISG）2019  Q1  实现营收  2.57  亿美元，同比增长  12.2%，实现营业利润  0.54  亿美元，同比增长  42.1%。本季度毛利率为  58.9%，实现营业利润率为  20.9%，未来公司将扩大与顶级客户的合作，受益于新能源汽车的增长。Ixia  解决方案部门  2019  Q1  实现营收  1.29  亿美元，同比增长  1.6%，实现营业利润  0.12  亿美元，同比下降  33.3%。本季度毛利率为  71.3%，实现营业利润率为  9.2%，我们认为，在连续  2  个季度下滑后，现在  Ixia  业务已逐步稳定,    未来有望受益于数据中心  400G光模块需求的增长。
        分地区看，亚太地区收入占比首超美国，增速较快。公司业务主要分布在亚太地区、美国、及欧洲地区，分别占  2019  财年一季度总营收的比例为  42%、40%、18%。其中，亚太地区、美国、欧洲地区在  19  财年Q1  分别实现营收  4.25  亿美元、4.05  亿美元、1.79  亿美元，同比增长30.8%、14.4%、1.1%。值得注意的是，亚太地区业务收入增速快，其收入占比首次超过美国地区，我们认为，公司业务收入分布的变化主要与全球  5G  建设节奏有关。具体来看，对于中国地区，尽管存在中美贸易关系的不确定，公司  19  财年一季度在中国地区的订单仍然创下了历史新高，在  5G、模拟数字转换、400G  光模块和汽车领域的订单增长强劲。对于俄罗斯地区，由于俄罗斯对于航空航天、国防和政府（ADG）等领域的需求疲软，对公司  ADG  业务收入造成一定程度的拖累。
        2019  财年  Q2  业绩预期：根据公司披露的资料，2019  财年第二季度，公司期望实现GAAP营收10.57亿美元—10.77亿美元，中位数为10.67亿美元，期望同比增长  7.8%；公司期望实现  Non-GAAP  营收  10.6  亿美元—10.8  亿美元，中位数为  10.7  亿美元，期望同比增长  7.1%；公司期望实现  EPS  为  0.93  美元—0.99  美元，中位数为  0.96  美元，同比增长  15.67%。
        研发实力增强公司  5G  时代市场地位。从测试需求的角度看，5G  时代的测试对象从人联设备走向物联设备，测试范围将更广泛，同时，随着5G  网络的建成，未来基于  5G  网络的配套应用将蓬勃发展，5G  对测试行业的影响时间将更长，伴随  5G  测试需求的复杂程度不断提升，行业价值不断增长，叠加产业边际扩张，市场空间明显扩大，未来测试厂商有望迎来量价齐升，业绩实现显著提升。从行业特征上看，测试行业是技术密集型行业，研发投入高，同时通常提供非标准化产品，客户粘性强，毛利水平高。公司  2019  财年  Q1  的研发费用率高达  17.2%，处在行业上游水平。我们认为，公司在  4G  时代，作为安捷伦公司的一部分，全球市场份额约  25%，随着公司独立上市，提早布局  5G  产业，具有雄厚的研发实力，有望大大增强  5G  时代市场地位。
        风险提示：关键技术发展受阻风险，核心科技公司的人才流失风险，产品化与商业化不及预期风险，市场估值过高，市场系统性风险。