渤海证券-浙江省民企债券发行人调研简报：宽信用渐行渐近，优质民企可布局-190311

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        调研背景  
        近期，我们走访了浙江省的几家行业龙头发债民企，重点关注其2019年的投融资计划和业务发展规划。江浙地区民营经济发达，民企上市公司众多，该地区民企对于业务布局的规划和对投融资环境的判断或具有一定领先性，值得投资人参考。  
        浙江省经济实力强劲，产业结构合理  
        2018年全国各省GDP及其他经济数据均已公布，江苏、浙江两省和上海市GDP分别为9.26万亿元、5.62万亿元和3.27万亿元人民币，分列全国第二、第四和第十一位，三省市的GDP增速分别为6.70%，7.10%和6.60%。长三角地区作为中国经济发展的"火车头"，依然动力强劲。从浙江省的情况来看，2018年浙江省一、二、三产业GDP占比分别为3.50%、41.83%和54.67%，第一、二产业占比继续下降，第三产业占比不断提升，产业结构愈加完善。工业增加值方面，2018年浙江省工业增加值同比增速7.30%，高于全国6.10%的平均增速水平。省内，省会杭州和计划单列市宁波的2018年GDP分别为1.35万亿元和1.07万亿元，领跑浙江全省。  
        浙江省民企上市公司众多，政府扶持力度较大  
        上市公司方面，截至2019年3月初，浙江省内上市公司数量435家，位于全国第二，其中民营上市公司数量361家，占比82.99%，远高于全部A  股61%的民企占比水平；市值方面，浙江省民企上市公司总市值占全省上市公司总市值比例为69.17%，远高于全部A股32.10%的民企上市公司市值占比。发债企业方面，浙江省现有信用债发债主体503家，债券余额总计2.16万亿元人民币；其中民营企业130家，占比28.84%，债券余额2374.70亿元，占比10.90%。  
        民营经济是浙江省经济发展中的重要组成部分，政府部门也十分重视民营经济的发展。例如浙江省2017年发布的"凤凰行动"计划，促进地方经济发展，支持企业扩充融资渠道，提出争取在四年内实现全省境内外上市公司数量翻倍。在2018年公布的首批重点扶持企业名单中，民营企业占据很大比例。同时"凤凰行动"计划也通过股权投资的方式支持民营经济。例如2018年浙江国资通过旗下投资公司向软体沙发龙企业投顾家集团有限公司出资15亿元获得其20%股权支持其发展。在政府的政策和资金助推下，民营经济的发展更具活力。  
        民营企业对当前国内外形势仍存担忧  
        在调研中我们重点了解了民营企业的业务拓展和投资计划。受访企业表示对国内经济基本面的担忧仍在，虽然政策不断释放积极信号并进行流动性的支持，但宽信用仍在路上，资金对民营企业的投放较为谨慎。尤其是2018年大规模爆发的上市民企违约风险，也使得其对2019年的经营规划更加谨慎。调研显示，浙江地区民企在上下游投资方面，对投资项目和标的评估更加审慎，例如对于三四线城市商业地产等具有一定风险的投资项目，逐渐减少投资规模或者直接转让来减少资金缺口和投资风险。负债管理方面，企业均有减少有息负债规模，降低杠杆率的计划。另一方面，当地城商行和农商行对民企给予较大流动性支持，融资环境有所改善。2018年紧信用的环境使民营企业更加关注负债端的管理，过度举债、短贷长投的情况将严格规避。  
        对于国际经济环境和中美贸易摩擦形势，受访企业表示看好"一带一路"战略带来的机会，将部分产能向"一带一路"国家进行转移，并且通过投资建设工业园区的方式向海外进行业务扩展。对于中美贸易摩擦，具有对美出口业务的企业表示中美贸易摩擦对企业的出口业务势必造成影响，同时对中美贸易摩擦的预期是长期问题，企业也考虑布局东南亚、墨西哥等地区规避中美贸易摩擦风险。  
        "两会"继续释放积极信号，宽信用渐行渐近  
        日前召开的"两会"上，总理在政府工作报告中再次提及加大对民营经济和小微企业的扶持力度，不断释放利好信号。财政政策上，今年的政府工作报告表述为"积极、加力提效"；货币政策上加大中小银行定向降准，用于扶持民营企业和小微企业，国有银行的小微企业贷款增加30%。减税降费方面更释放了重要利好信息，例如对制造业增值税率由16%下调至13%，交通运输等行业税率由10%下调至9%；工商企业平均电价降低10%，社保费率由19%下调至16%等。加大减税降费力度，一方面有助于改善企业经营环境，增加企业利润，另一方面也有利于提振资本市场信心，改善实体经济的融资环境。  
        风险偏好有望改善，优质民企可布局  
        由于本次调研是在"两会"召开之前，首访民企对于2019年的经营和投融资策略普遍较为谨慎，对于经济基本面的改善和宽信用的预期也持谨慎态度。我们认为，作为对国内经济下行压力和2018年信用风险事件频发的应对，企业选择深耕主业和谨慎投资是明智之举，但我们也建议投资者要看到风险中蕴藏的投资机会，应重新审视民企债券的投资。在城投债和国企产业债收益率下行的趋势下，市场的风险偏好的改善有望向民企发行人传导，提前布局优势民企将会是更好的投资机会。  
        行业方面，我们建议关注国家战略主推的行业，例如5G、智能制造、基建等。区域方面，我们建议关注以国家重点战略区域为主，例如长三角、粤港澳、京津冀等。上述地区在政策推动下往往具有产业聚集优势和资金成本优势，良好的营商环境可以促进民营经济发展。同时对于具有实质性的民企扶持政策的地区，我们也建议予以关注，例如浙江省"凤凰行动"计划等。对于发债主体选择，建议关注以下几个方面：一是选择行业龙头企业，二是选择主营业务发展稳健，具有稳定自身造血能力的企业，三是关注发行人、控股股东是否有过度对外投资，四是选择符合当地产业发展规划，对地区发展具有推动作用的企业，例如解决大量就业岗位和贡献税收的企业。对于企业的杠杆水平，我们认为稳健安全的负债固然是企业偿债能力的重要保障，但在今年流动性继续改善的预期下，民营企业的融资环境有希望得到明显改善，建议投资者也要关注融资环境改善为企业带来的发展机会。  
        风险提示  
        企业盈利能力大幅下降，宽信用推进不及预期等。