银河国际-华润水泥-1313.HK-2018年业绩略逊预期；下调评级至「持有」-190311

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        ■  2018  净利润略低于市场预期2%。
        ■  业绩弱于预期是部分由于2018  年四季度人民币汇率较弱。
        ■  派息比率约47%,没有惊喜。微调一些预测后,我们把2019  年每股盈利预测调低4.7%。
        ■  目标价相应由8.9  港元调低至8.4  港元(1.4  倍2019  年市净率)。随着股价过去两个月的上升后,评级由买入降至持有。
        ■  股价进一步的上升空间视乎新发展的预制建材业务的进展。
        人民币汇率下跌影响2018  年四季度业绩
        华润水泥2018  年净利润同比增长120.5％至79.75  亿港元，分别较市场共识和我们的预测低2％和4.5％。以全年计，水泥和熟料的每吨综合毛利为161  港元（2017年：95  港元），略低于我们预测的162  港元。混凝土业务每立方米毛利为106  港元（2017  年：97  港元），也略低于我们预测的109  港元。出现落差是部分由于2018  年四季度人民币汇率下跌（四季度人民币兑港元：1.132；三季度人民币兑港元：1.155）。2018  年水泥和熟料销量同比增长3.3％至8,660  万吨，混凝土销量亦同比增长5.7％至1,420  万立方米。
        派息率变化不大
        公司就2018  年全年宣派股息每股0.548  港元，派息率约47％，接近2017  年的49％。我们认为部分投资者或会感到失望，因为公司的净债务权益比在2018  年底仅为1％。
        小幅下调2019  年每股盈利预测和目标价
        根据数字水泥网的数据，广东和广西1  月和2  月的水泥价格走势大致符合我们预期（图2  和图3）。基于公司2018  年业绩，我们对模型作出以下微调并将2019  年每股盈利预测调低4.7％：（i）水泥和熟料的每吨综合毛利从156  港元降至155港元；（ii）将混凝土每立方米毛利预测由110  港元下调至109  港元；（iii）将水泥及熟料的销量预测从8,870  万吨减至8,660  万吨。因此，基于1.4  倍2019  年市净率（目标市净率不变），我们的目标价亦从8.90  港元下调至8.40  港元。公司股价在过去两个月明显反弹，我们最新评级从「买入」降至「持有」。
        进一步上涨空间取决于预制建筑业务
        去年，华润水泥通过配股集资超过40  亿港元。当中约16.7  亿港元将用于发展其预制建筑业务以扩大其产业链。然而，由于预计大部分项目于2020  年中期或之后才投产，目前盈利可见度仍不高。