新时代证券-电力行业深度报告：“增值税税率下降+电价下调无忧+煤价趋势性下行”，火电迎来配置良机-190318

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        增值税税率下降：火电受益明显
        《2019年政府工作报告》提出“将制造业等行业现行16%的税率降至13%，将交通运输业、建筑业等行业现行10%的税率降至9%，确保主要行业税负明显降低，保持6%一档的税率不变”。在公用事业行业中，火电行业由于“盈利能力差+无增值税退税优惠+增值税税率下降幅度大”，业绩受增值税税率下降的影响最大。我们进一步对火电企业研究发现，净利率是衡量火电企业增值税下降业绩弹性大小的最直观指标。在买卖含税价格不变的假设下，当以2017  年数据进行测算时，增值税税率下降后火电龙头受益最明显（华电国际、华能国际净利润增厚幅度分别为93.92%、66.17%）。
        电价下调无忧：电费下降望由电网承担
        2018  年完成“一般工商业电价平均降低10%”的目标主要通过电网环节承担。《2019  年政府工作报告》提出“清理电价附加收费，降低制造业用电成本，一般工商业平均电价再降低10%”。我们预计2019  年全国范围内降低电费约780亿元，电网端仍具备让利空间（电价附加费+增值税让利），而电厂由于盈利能力并未明显改善（2018年全国火电企业亏损面逾50%），暂不具备大幅让利的基础。因此，2019  年上网电价下降的优先级仍然很低，电费下降望仍由电网承担。
        煤价趋势性下行：“十三五”煤炭行业去产能主要目标任务基本完成
        2018  年秦皇岛港动力末煤平仓价年均值为646.76  元每吨，同比提升8.51元每吨；2018年全国电煤价格指数年均值为531.04元每吨，同比提升15.05  元每吨。整体看，2018  年煤价中枢仍在高位。自煤炭供给侧改革以来，2016-2018年先后化解过剩产能2.9、2.5、1.5亿吨，合计化解产能合计规模6.9  亿吨，距离“十三五”规划8亿吨去产能目标仅差1.1亿吨，“十三五”煤炭行业去产能主要目标任务基本完成。与此同时，动力煤供给端或将提振（煤企复工），高库存降低电厂采煤意愿，中长期煤价下行是大概率事件。
        投资逻辑及重点标的：目前，“增值税税率下降+电价下调无忧+煤价趋势性下行”，火电企业盈利能力有望持续改善，推荐A  股最纯正的火电龙头标的华能国际，拥有雅砻江流域优质水电资源、水火并济的国投电力。
        风险提示：电力需求不及预期，煤价走势不及预期，上网电价下调风险。