广证恒生-民生教育-1569.HK-FY2018营收+30.42%符合预期，外延并购有序推进-190319

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        事件：
        民生教育（1569.HK）3  月15  日发布2018  年财报。报告期内，公司实现营收6.23  亿元，同比增长30.42%；对应净利润3.33  亿元，同比增长27.59%。
        点评：
        学生人数大增助力营收增长30.42%，毛利率下滑致净利率有所承压
        （1）收入方面，2018  年公司实现营收6.23  亿元（+30.42%），主要系集团旗下新增五所学校，学生人数大幅提升59.28%带来学费收入的上升。报告期内公司实现学费收入5.71  亿元（+29.58%）；学费收入占营收比重达91.57%，近三年来占比均超过90%。（2）成本费用方面，报告期内营业成本大增45.55%，毛利率下滑4.83pct  至53.50%，主要系并表新学校导致折旧等相关费用提升以及教师薪酬及福利增加所致。公司旗下乐陵民生高中和乐陵民生中专于2018  年9  月开始招生，尚未形成规模效应，使毛利率有所下滑，预期后续规模效应将逐渐形成，毛利率有望回升。公司管理费用率下滑3.28pct  至23.03%，主要系公司管理效率提高及营收大幅提升带来规模化效应所致。销售费用率为2.70%（+1.07pct），主要系集团新增学校带来招生广告的费用提升所致；财务费用率为2.12%（1.48pct），主要系并表新学校的贷款使利息支出增加所致。（3）利润方面，公司实现净利润3.33  亿元（+27.59%）。受毛利率下滑影响，净利率小幅下滑1.19pct  至53.41%。
        积极拓展学校网络，拓宽融资渠道，成立教育产业并购基金
        （1）新并表5  所学校，学生总人数达6.55  万人，同比大增59.28%。报告期内公司成功并表滇池学院和渤海实验学校，预期将加大并购力度，进一步扩大学校网络和学生规模。（2）积极推进3  所学校的并购及1  所学校合作举办事宜。公司正在积极推进安徽文达信息工程学院、远东学院和南昌职业学院的并购事宜，并拟与河北工业大学合作举办城市学院，这4  所学校预计为集团扩容3.7  万人。（3）积极拓展融资渠道，成立教育产业并购基金。公司拟与中金资本合作成立总规模为100  亿元的教育产业并购基金，与工行重庆分行签订战略合作协议，这将为公司业务外延拓展和校园建设提供有力的资金支持以及优质的项目储备。
        盈利预测：不考虑三所并购中学校及合作举办的城市学院对业绩的影响及其余非经常性损益，我们预计民生教育2019-2020  年营收分别为10.72/12.16  亿元，同比增长71.95%/13.50%  ；  对应净利润为4.19/5.07  亿元，  同比增长25.75%/21.08%。
        风险提示：政策推进的不确定性、并购扩张不达预期、政府补助收入存在不确定性