国信证券-龙马环卫-603686-2018年报点评：装备业务放缓拖累去年业绩，看好装备和服务双业务实现高增长-190326

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        装备增长放缓，费用控制得当，现金流转差
        2018  年公司实现营收  34.4  亿元，同比+11.63%，实现归属净利润  2.36  亿元，同比-9.12%，主要原因是装备业务受行业整体需求变化的影响有所放缓。费用率控制得当，整体下降  2.13pct  到  13.68%，其中销售费用率下降  1.13pct。应收账款同比+49.5%，其中装备业务的应收占比超  7  成，主要是由于企业客户占比提升，其账期较长。受应收账款的影响，公司经营性现金流净额为-3.56亿元，大幅转差。
        政府采购缩减使装备业务增长放缓，企业客户占比提升，看好回暖
        公司装备业务实现营收  23.6  亿元，同比-2.80%。装备毛利率下降  1.33pct  至27.72%。受去年抢装和今年政府采购量收缩的影响，装备行业同比-19.84%。公司装备业务仍居市场前列，特别是高端装备市占率小幅提升  2.11pct  至14.27%，位居前三。公司  18  年企业客户占比相对政府客户提升，企业客户对于账期和成本要求较高，导致了公司应收账款增加较多和毛利率下降。看好今年环卫装备业务受新能源车推行、国六标准替换和农村治理影响将逐渐回暖。
        新项目投运环卫服务增长快速，毛利率有所降低，订单加速落地
        公司  18  年众多环卫新项目投运，环卫业务实现营收  10.4  亿元，同比+70.5%，毛利率同比下降  1.20pct  至  17.67%，主要是由于低毛利率的新投运项目增多。环卫服务行业继续呈现高速增长态势，公司订单增长快速，全国性布局逐渐成型。截至  2018  年底，公司在履行的环卫服务合同年化合同金额  14.68  亿元，合同总金额  143.57  亿元。进入  2019  年后，公司订单落地进一步加速。截至  3月底，公司今年一季度新签订单首年的年化金额  3.85  亿元，总合同金额约  45.5亿元，同比大幅提升。
        盈利预测与评级
        公司是环卫服务行业的优质稀缺标的。我们看好今年装备业务回暖；同时环卫服务业务全国布局成型，进入快速收获期，看好公司今年环卫服务订单落地加速。我们预计公司  2019-2021  年净利润预计分别为  2.87/3.70/4.84  亿元，对应PE  为  17/13/10  倍，维持买入评级。
        风险提示：项目进度或订单拓展低于预期，回款进度或不及预期