财通证券-旭升股份-603305-Q4毛利率大幅下滑，年报业绩低于预期-190326

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        事件：
        公司公告年报业绩，2018  年实现营业收入11.0  亿元，同比增长48.3%；归母净利润2.9  亿元，同比增长32.2%。
        毛利率大幅下降，Q4  及全年业绩不及预期
        公司Q4  实现营业收入2.7  亿元，同比增长34.8%；归母净利润0.6  亿元，同比增长5.3%。受益Model  3  产能爬坡，公司收入保持高增长，Q4  特斯拉共生产6.1  万辆Model  3，环比增长15.3%，周产量突破6000辆。毛利率大幅下滑导致公司利润增速不及收入，公司Q4  毛利率36.9%（同比-5.2pct，环比-5.0pct），全年毛利率39.7%（同比-4.8pct）。公司期间费用率稳中有降，2018  年销售费率1.2%（同比-0.4pct），管理费了7.8%（同比-0.2pct），财务费用率-0.9%（同比-1.3pct）。公司Q4  及全年毛利率下滑的原因是：1）新建六厂厂房和安装设备，导致折旧费用增加，2018  年计提折旧5613.1  万元，较去年增加2090.3  万元，对毛利率的影响约1.9pct；2）产品结构的变化。我们认为，随着产销规模的提升，特斯拉有可能为了盈利压低供应链成本，公司毛利率未来仍有下行压力。
        特斯拉新车投放+国产化加速，公司尽享产业链红利
        公司受益Model  3  的产能提升，对特斯拉的供货量快速增长，2018  年公司对特斯拉实现销售额6.7  亿元，占营业收入的61.1%，同比增速61.8%。特斯拉近期发布的第二款重磅走量车型Model  Y，与Model  3  同平台，共享75%的零部件，预计2020  年秋季投产，公司积极主动跟进特斯拉需求，凭借深厚的合作关系，我们认为公司有望争取更多的新订单。此外，特斯拉国产化加速，上海工厂预计年底投产，初始周产能3000  辆Model  3，特斯拉势必加大本土供应份额，公司供货量有望再增长。按照特斯拉的2019  年周产10000  辆、全年交付36-40  万辆（同比增长45%-65%）的目标，公司业绩有望保持高增长。
        盈利预测及投资建议
        预计公司  2019～2021  年  EPS  分别为  0.94  元、  1.19  元、  1.53  元，对应  2019～2021  年  PE  分别为  37.9  倍、  29.9  倍、23.4  倍。维持公司“增持”评级。
        风险提示:特斯拉销量不及预期，产品价格下降风险