财通证券-齐翔腾达-002408-业绩符合预期，产业链扩张再造齐翔-190327

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        全年业绩基本持平，符合预期。公司公布2018  年年报，2018  年公司实现营业收入279.24  亿元（+25.64%），扣非归母净利润7.90亿元（-3.52%）。2018  年公司主要产品价格与2017  年基本持平，业绩符合预期。
        成本控制优秀，主要C4  产品甲乙酮和顺酐盈利稳定。2017  年下半年甲乙酮、顺酐因供应问题价格大幅上涨，2018  年小幅回调，价格同比分别下降4.09%、5.08%。尽管在油价推动下2018  年C4原料气价格略有上涨（齐鲁石化C4  原料气价格全年上涨9%），但公司不断改进工艺，保持优秀的成本控制能力，甲乙酮、顺酐盈利稳定，毛利率分别为23.51%（+3.83pct）、13.43%（-0.27pct）。产量方面，公司2018  年生产甲乙酮26.77  万吨、顺酐21.66  万吨，均超设计产能，实现历史突破。
        供应链管理业务快速发展。在雪松入主的第二个完整年度，公司供应链管理业务保持良好发展趋势，2018  年公司供应链业务营收172.85  亿元（+36.07%），毛利率0.74%（+0.42pct）。此外，2018年4  月公司收购Granite  Capital  SA，进入国际化工供应链领域，加强与公司自身化工业务的协同。
        “高精尖”项目陆续落地，再造一个新“齐翔”。公司前期规划的“高精尖”项目陆续落地，主要包括两个方面：（1）纵向延伸C4  产业链，控股菏泽华立51%股权并投资建设20  万吨MMA  与10万吨PMMA，将生产MTBE  的异丁烯转产MMA，解决MTBE  添加逐渐减少的问题并提高产品附加值。（2）横向拓展C3  产业链，依托原有低碳烷烃脱氢装置的运营经验，引进国外先进工艺建设45万吨PDH  和30  万吨环氧丙烷，实现从C4  到C3  的跨越。公司有望用四年时间再造一个新“齐翔”，成为世界级的C3-C4  基地。
        我们预测公司2019/20/21  年归母净利润8.61/9.85/11.31  亿元，EPS0.48/0.55/0.64  元，对应现价PE  17.0/14.8/12.9  倍，给予“买入”评级。
        风险提示:油价大幅波动，甲乙酮顺酐价格下滑，项目建设进度不及预期